祸不单行!“双杀” 赵长鹏 VS 杜均,数字货币交易所之痛

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祸不单行!“双杀” 赵长鹏 VS 杜均,数字货币交易所之痛

【区块链技术本身是好的,但是,我们应当把目光转向区块链技术带来的产业升级与技术进步,而非局限于投机炒币】

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2018
年3月7日,注定会被很多数字货币投资者记住!这一天中国两大数字货币交易所被“双杀”。

暴涨之后迎来暴跌,区块链概念股在2018年一开始就坐了一轮过山车。本周三截至A股收盘,区块链指数单日跌幅5.92%,较一周之前高位下跌373点。

资本涌入,玩家返场,区块链的风能吹多久?

作者简介:邹传伟,统计学学士、经济学硕士和经济学博士,副研究员。先后就读于北京大学数学科学学院和中国经济研究中心、中国人民银行研究生部(现清华大学五道口金融学院)以及哈佛大学肯尼迪学院梅森学者项目。曾供职于中央汇金公司、中国投资公司,现为南湖金服合伙人、南湖互联网金融学院常务副院长。曾获首届孙冶方金融创新奖。

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而事件的两位主角分别是币安创始人的赵长鹏和火币的联合创始人的杜均。二个人跟商量好似的,分别承担了这一天的上半场和下半场的话题。难兄难弟,二人从此不再孤独。

区块链概念于两年前在A股曾经掀起一轮热潮,彼时国内证券、期货交易所均在组织探讨区块链可能带来的改变。两年之后,借着比特币及代币风潮区块链概念再次卷土重来,狂热之中,泡沫也在积聚。

元旦过后,陈诚又重新炒币了,去年10月,他曾告诉记者“再也不碰数字货币”。数字代币市场的财富效应,吸引着曾经退出代币市场交易的玩家重新返场,而在区块链概念快速普及的情况下,VC资本跑步入场。

声明:此文为纯粹学术探讨,不够成对任何数字加密货币或ICO项目的投资意见。

本文纯粹学术探讨,不够成对任何数字加密货币或ICO项目的投资意见。

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近日不少币圈、链圈人士开始重提2000年的dotcom泡沫,虽然技术不同,但相同点在于,均是微观互联网技术创新夹杂在科技革命的想象之下,让参与者膨胀,让踏空者焦虑。

2018年,区块链成了第一个风口,热度不输直播答题。

数字加密货币和区块链金融的九个经济学问题

作者简介:邹传伟,统计学学士、经济学硕士和经济学博士,副研究员。先后就读于北京大学数学科学学院和中国经济研究中心(现国家发展研究院)、中国人民银行研究生部(现清华大学五道口金融学院)以及哈佛大学肯尼迪学院梅森学者项目。曾供职于中央汇金公司、中国投资公司,现为南湖金服合伙人、南湖互联网金融学院常务副院长。曾获首届(2014年度)孙冶方金融创新奖。

3月7日这天早上,一篇名为《庄家杜均》的文章在朋友圈迅速传播开来。这篇长达万字的文章中,作者主要指出了杜均利用交易所、媒体、大V身份进行做庄。揭开了火币神秘面纱的一角。瞬时舆论将这家大交易所和它的创始人杜均推到了风口浪尖。

近期多国针对代币及区块链做出监管动作,中国沪深交易所本周也专门发声,针对热炒概念股,向市场提示风险。那么,区块链到底有多少想象力?这些想象空间,又到底值多少钱?

自去年以来,在数字货币价格连创新高的情况下,依托区块链技术的各类创业日渐红火。在资本市场的直观体现是,相关股票只要沾上区块链概念都会被追捧。这股热潮已从美股传到了A股,部分A股公司公布与区块链相关的合作、研发公告,随后便收获涨停。

2017年以来,数字加密货币投机席卷全球,与之相关的区块链金融创新也层出不穷。Rogoff和Schiller撰文认为数字加密货币是明显的资产泡沫,Warren
Buffet、Joseph Stiglitz 和 Paul
Krugman等知名人士也持同样观点。尽管如此,市场上充斥着关于数字加密货币和区块链金融的各种似是而非的观点。为澄清认识,将金融创新活动引导到对社会有益的方向,并引入相应的监管,有必要研究与数字加密货币和区块链金融有关的经济学基础问题。这就是本文写作的缘起。

本文共12000字左右,阅读完成预计需要30分钟左右。

然而更让很多人没想到的是,而且更“精彩”的故事竟然在深夜上演。世界第二大交易所所控制的“币安
Binance
交易所”被黑客攻击。很多在币安上炒币的用户发现自己的账户被盗。这件事情不亚于一颗原子弹爆炸,顿时惊动了整个区块链圈。也让福布斯数字货币富豪榜第三名币安网的创始人赵长鹏不经意间上了头条。

问题很多,但有一点可以确定。作为为人类服务的一项技术,区块链最大的挑战不是来自技术本身,而是来自现实人类社会的发展。

这也引起了监管层的关注。

本文共分十节,前九节依次讨论数字加密货币和区块链金融的九个经济学问题。第一节以比特币为例讨论数字加密货币的定价。第二、三节讨论试图降低数字加密货币价格波动的两个方向——比特币期货和稳定代币(stable
token)。第四至六节讨论目前产生新数字加密货币的主要渠道——分叉、代币经济(token
economy)和初次代币发行(initial coin
offering,ICO)。第七、八节讨论除数字加密货币以外,区块链在金融领域的两个主流应用方向——中央银行数字货币和区块链在金融交易后结算中的应用。第九节讨论数字加密货币的风险和监管。第十节总结全文并提出有待进一步研究的问题。

数字加密货币和区块链金融的九个经济学问题

是天意也罢,是人祸也罢。两家大型数字货币交易所都相继被负面新闻曝光虽看似偶然,但在内参君看来实则必然。

币热带动链潮

1月12日,互金协会公告,提示消费者、投资人防范变相ICO活动,呼吁消费者和投资者不要盲目跟风炒作。

一、数字加密货币的定价

2017年以来,数字加密货币投机席卷全球,与之相关的区块链金融创新也层出不穷。Rogoff(2017)和Schiller(2017)撰文认为数字加密货币是明显的资产泡沫,Warren
Buffet、Joseph Stiglitz 和 Paul
Krugman等知名人士也持同样观点。尽管如此,市场上充斥着关于数字加密货币和区块链金融的各种似是而非的观点。为澄清认识,将金融创新活动引导到对社会有益的方向,并引入相应的监管,有必要研究与数字加密货币和区块链金融有关的经济学基础问题。这就是本文写作的缘起。

数字货币交易所

刚刚过去的两周,区块链成为全球市场共同的宠儿,无论是美股、港股还是A股市场,资金涌入概念股,吹起一波又一波热潮。

1月17日,受沪深交易所监管区块链炒作消息影响,区块链概念股集体大跌。

根据CoinMarketCap网站数据,截至2018年1月18日,其跟踪的1465个数字加密货币的市值为5995亿美元,略高于当天Facebook公司市值;24小时交易量为617亿美元,相当于当天沪深两地交易所的成交量的80%;在全部数字加密货币的市值中,比特币占比为33.5%,达到2008亿美元。

本文共分十节,前九节依次讨论数字加密货币和区块链金融的九个经济学问题:

无监管下的野蛮生长

Wind区块链指数在元旦后快速连续上涨,甚至有3个交易日单日涨幅都超过了5%。上市公司搭热点、投资者言必称区块链引发监管层注意。1月16日,沪深交易所分别发布公告,提示风险。深交所称已经对17家公司进行问询、关注和要求停牌核查。上证所表示采取了监管措施,同时提示,区块链技术仍处于开发阶段,尚难以形成稳定业务,概念炒作迹象比较明显。

近日,新京报记者从知情人士处确认了央行营管部《关于开展为非法虚拟货币交易提供支付服务自查整改工作的通知》。

图1显示了2011年1月1日-2018年1月18日之间比特币价格和波动率,其中平均年化收益率为349%,平均年化波动率为176%。根据美国Convoy
Investments的研究,以价格上涨的速度和幅度来衡量,比特币可能是历史上最大的资产泡沫之一,已经超过了1718年-1720年的密西西比泡沫和1719年-1721年的南海泡沫。以比特币为代表的数字加密货币应该是第一次全球范围的资产泡沫,而且在加密数字货币市场可以观察到行为金融研究的很多个体和群体非理性行为。

2011年6月9日,中国第一家数字货币交易所诞生。商人出生的杨林科嗅到了商机——收取交易手续费,他拉上黄笑宇,投入了几万块钱,搭建出一个交易平台,取名为“比特币中国”。

在监管发声之后,仍有多只概念股继续上涨。比如16日刚刚宣布开展智能交通领域的区块链理论与应用研究的金溢科技、宣布在供应链管理和商业保理业务中引入区块链技术的易见股份等。

监管收紧之下,区块链的风还能吹多久?

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第一节以比特币为例讨论数字加密货币的定价。

2013年3月,历经几次创业失败的清华高材生李林进入这个领域,创立火币网。2013年6月,连续创业者徐明星带领Okcoin币行上线,并在当年年底完成了国内比特币领域的最大额的A轮融资6000万美金。

但最终,区块链概念股在一波迅猛长势之后,于1月17日跳水。

从美股到A股,蹭上区块链就“起飞”

数据来源:Yahoo Finance和作者计算

第二、三节讨论试图降低数字加密货币价格波动的两个方向——比特币期货和稳定代币(stable
token)。

这时,可以说是数字货币的第一个高潮期,仿佛一夜之间诞生了几十几家交易平台。

从个股来看,超过30只概念股搭上风口。比如神州泰岳,1月11日起飙升并接连涨停;比如安妮股份,1月5日起就大幅走高,一周时间股价涨幅接近50%;再比如新晨科技,1月8日起涨势开始,此后接连涨停,16日盘中最高达到51.47元/股,比1月5日收盘价30元/股累计涨幅高达71%。

2018年开年,区块链领域消息频出。1月18日,拍拍贷CEO宣布未来三年内为智慧金融研究院注入10亿元资金,涉及区块链研究。受消息影响,拍拍贷当天美股盘前上涨。

图1:比特币价格和波动率

第四至六节讨论目前产生新数字加密货币的主要渠道——分叉(fork)、代币经济(token
economy)和初次代币发行(initial coin offering,ICO)。

而比特币价格剧烈波动,影响着比特币中国。2013年12月5日,央行等五部委联合发文否定了比特币的货币属性,并要求国内第三方支付机构不得支持比特币交易平台的转帐和提现,比特币价格应声大跌60%。

本周股价出现调整,部分概念股连续跌停。17日,安妮股份、远光软件、新晨科技、四方精创、汉威科技等开盘即跌停,另有多只个股跌幅超过9%。

沉寂已久的人人公司之前已经上了头条。1月2日,人人公司股价涨了19.63%,1月3日上涨47.39%,大涨背后是这家老牌互联网公司进军区块链的消息。人人发布白皮书称,拟为社交网络提供一个开源的区块链平台人人坊,并要发行虚拟币RRCoin。新京报记者近日从参投私募处获悉,该项目已经暂停。

经济学对资产泡沫有很多研究,感兴趣的读者可以参考Scherbina的综述,此处就不详细介绍了,只回应两个流行观点。第一个观点认为地下经济的需求推高了比特币价格。这个观点有一定合理成分。比特币具有匿名性、去中心化、以电子形式存在等特点,比较适合用在地下经济中(第九节会深入讨论这一点)。至于有多少比特币用在地下经济活动中,目前没有可信数字。但有很多迹象表明,因为比特币价格的上涨趋势,相当大部分比特币被持有者囤积。当然,囤积是各类投机活动中的常见现象,会通过减少有效供给来助推资产上涨。

第七、八节讨论除数字加密货币以外,区块链在金融领域的两个主流应用方向——中央银行数字货币和区块链在金融交易后结算中的应用。第九节讨论数字加密货币的风险和监管。

2014年3月的一天,全球最大的比特币交易平台“门头沟(Mt.Gox)”被盗事件的报道铺天盖地,将比特币玩家们再一次推到了绝望的边缘。

值得注意的是,比特币近期的走势也与上述概念股走势一致。本周比特币暴跌,周二以两位数的价格下跌,跌至1万美元关口。1月17日继续下跌,24小时内,比特币(BitfinexUSD)下跌19.72%,报10570美元。

涨跌背后的逻辑是区块链概念。2017年10月份开始,以比特币为代表的代币价格飞涨,比特币年内价格上涨超过13倍,以太坊年内价格上涨130倍。

第二个观点认为比特币“挖矿”成本支撑了比特币价格,随着“挖矿”成本越来越高,比特币价格也应该水涨船高。这个观点就很难成立了。在给定时间内,比特币的供给由算法事先确定(目前是平均每10分钟产生12.5个比特币),与有多少算力(用哈希运算的次数来衡量)投入“挖矿”没有关系。如果比特币价格上升,会有更多算力投入“挖矿”,但比特币供给并不因此增加,比特币价格不会受到平抑。因为更多算力竞争给定数量的新比特币,所以“挖矿”成本(产生一个新比特币所需的哈希运算次数)会上升。同理,如果比特币价格下跌,投入“挖矿”的算力会减少,但比特币供给并不因此减少,比特币价格不会受到支撑。此时,较少算力竞争给定数量的新比特币,“挖矿”成本会下降。相比而言,贵金属价格则与其生产成本之间则存在更紧密的关系:如果贵金属价格高于其生产成本,在利润驱动下,贵金属生产活动会增加,推高贵金属供给,从而平抑贵金属价格;反之,如果贵金属价格低于其生产成本,贵金属生产活动会减少,降低贵金属供给,从而推高贵金属价格。

第十节总结全文并提出有待进一步研究的问题。

2015年年底,比特币市场开始回暖,以以太坊等为代表的底层技术区块链项目开始探索;2016年至2017年,数字货币以及ICO如雨后春笋,推动着比特币以太币等数币货币暴涨。

美股市场方面,区块链概念上市公司也结束涨势出现下跌。柯达(NYSE:KODK)于1月9日宣布发行柯达币后连续上涨,曾突破每股10美元大关,1月16日柯达跌幅达7.61%,由开盘的每股8.85美元跌至收盘的每股8.50美元。

财富效应下,资本市场反应敏锐,作为数字代币的底层技术,区块链受到各方关注,以机构投资者为主,重视价值投资的美股也“玩”起了概念炒作。

二、比特币期货能否稳定比特币价格?

一、数字加密货币的定价

因为ICO的持续火爆,ICO365、币众筹、云币网、ICOAGE、Allcoin等ICO平台助推数字货币交易。

而同样准备发行RRcoin的人人网(RENN)项目翻车后,在1月9日以后一直处于下跌状态,1月16日跌逾4.55%,收盘价为10.90美元每股。与其情况类似的还有中概股中网载线(NASDAQ:CNET)及迅雷(NASDAQ:XNET),分别在涨幅过后出现不同程度的下跌。

2017年12月,美国一家名为“长岛冰茶”的饮料公司改名为“长岛比特币”,公司股价上涨了3倍;老牌胶片公司柯达在表明要进军区块链领域后,股价在两个交易日飙升了两倍多。

比特币价格的波动率太高,不太适合作为交易媒介,也不太合适发展以比特币标价的跨期金融交易。比如,假设甲在2017年12月1日向乙借1个比特币,约定1个月后偿还,此时比特币价格为10861美元。到2018年1月1日,比特币价格升到13445美元。以美元计,甲的债务负担在1个月内增加了24%,这自然会影响他的还款能力和意愿。

根据CoinMarketCap网站数据,截至2018年1月18日,其跟踪的1465个数字加密货币的市值为5995亿美元,略高于当天Facebook公司市值(5192美元);24小时交易量为617亿美元,相当于当天沪深两地交易所的成交量(4863亿人民币)的80%;在全部数字加密货币的市值中,比特币占比为33.5%,达到2008亿美元。

2017年7月以前,比特币中国、火币网、OKcion是中国最为知名的三大数字货币交易所。

此次区块链再次被推向市场风口,其背后主要在于两方面原因。华创策略团队分析师对第一财经表示,一方面,海外市场区块链概念受热捧,美国电商巨头Overstock、中概股迅雷等引入区块链技术大涨对A股市场的映射。

一些中小企业股票涨幅更夸张。美国中小企业融资机构Longfin,因宣布收购一家区块链子公司,两天股价一度暴涨2500%;主营美国和新兴市场移动支付的Net
Element在宣布推出聚焦区块链技术的业务部门后,当天收涨逾270%;自称数字货币和区块链领域首批公开上市公司之一的The
Crypto Co,不到一个月股价涨了30多倍。

图2比较了2011年以来比特币价格和标普500指数的波动率。在此期间,比特币价格的平均日波动率为10.88%,标普500指数的平均年波动率为14.25%,也就是比特币价格一天的波动程度接近标普500指数一年的波动程度。此外,比特币交易成本比较高。比如,用Coinbase账户买比特币,费率是1.49%,也就是买1000美元等值的比特币,需付费14.9美元,而且需要3-5个工作日才能成交;而用Charles
Schwab账户买标普500指数基金,单笔费用4.95美元,很快就可以成交。因此,标普500指数基金比比特币都更适合做交易媒介。

图1显示了2011年1月1日-2018年1月18日之间比特币价格和波动率,其中平均年化收益率为349%,平均年化波动率为176%。根据美国Convoy
Investments的研究,以价格上涨的速度和幅度来衡量,比特币可能是历史上最大的资产泡沫之一,已经超过了1718年-1720年的密西西比泡沫和1719年-1721年的南海泡沫。以比特币为代表的数字加密货币应该是第一次全球范围的资产泡沫,而且在加密数字货币市场可以观察到行为金融研究的很多个体和群体非理性行为。

2017年9月,央行等七部委发布《防范代币发行融资风险的公告》,禁止ICO的同时,将为虚拟货币提供交易、兑换、定价、信息中介等服务也列为禁止项。

另一方面,基于区块链技术孕育而成的比特币等数字货币价值在去年爆发式增长,效应传导到二级市场。他们认为,从中国区块链概念股票目前估值来看,区块链概念上市公司平均PE近150倍,与美国科技公司如苹果、谷歌、微软等相比存在一定的泡沫化成分。

“沾上”区块链概念就能涨,成为这轮美股区块链概念炒作的重要特征。

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紧接着,国内数字货币交易平台陆续被“约谈”。随后,比特币中国首先发出停止交易的公告,随后OKcion、火币等交易平台也发出公告,称将立即停止人民币充值业务,陆续关闭交易平台。

区块链目前最大的成果,就是催生了数字代币经济。这个方向代表着一类很有前景的区块链应用项目。主要是解决数字经济发展过程中,存在着有很多有真实需求的交易行为,但这些交易行为受制于现有规则、激励机制、交易成本或支付等方面约束而难以有效开展。北京资配易投资顾问有限公司董事长张家林对第一财经表示,通过引入数字代币,这些项目不仅解决了自身融资问题,更为交易行为建立了适应的规则、激励机制,交易成本和支付方式在一些特定的场景下,变得更有竞争优势和效率的提高。

迅雷宣布推出玩客云后,股价曾上涨近5倍;中网载线在宣布和区块链公司合作后,股价一个交易日上涨700%。

数据来源:Yahoo Finance和作者计算

数据来源:Yahoo
Finance和作者计算

1月29日,比特币中国官方发布消息:
BTCC作为全球运营历史悠久的比特币交易平台,今日正式宣布被香港区块链投资基金收购。

几分泡沫几分真金

这股炒作风潮从美股吹到了A股。1月8日开始,A股市场出现区块链概念炒作,以同花顺“区块链概念”板块为例,1月8日至1月12日一周内,板块涨幅达13.29%,板块龙头一周涨幅超过50%。以同花顺“区块链概念”板块计算,目前共有51只成分股含有区块链概念。

图2:比特币价格和标普500指数的波动率比较

祸不单行!“双杀” 赵长鹏 VS 杜均,数字货币交易所之痛。图1:比特币价格和波动率

而OKcion、火币等数字货币交易所为了继续开展交易业务,都纷纷出海、开展场外交易等方式,与监管玩着猫鼠游戏。

随着新技术的发展,炒概念也越来越有门槛。从比特币、代币、ICO到区块链,投资者还来不及弄懂概念的真实含义,热潮已经起来,为了不踏空,不少投资者冒险快速加入赌局。

部分A股公司开始公开公布与区块链相关的合作、研发公告,并在随后收获股价涨停。也有多家公司公告,以业绩贡献小、不属于合并报表范围、没有直接业务收入等原因澄清公司与区块链概念之间的“绯闻”。

价格稳定是比特币成为有效的交易媒介的一个必要条件。一个试验方向是比特币期货。2017年12月10日、18日,芝加哥期权交易所和芝加哥商品交易所分别推出比特币期货。除了提供价格发现和风险管理功能以外,比特币期货方便机构投资者参与比特币市场,这也是2017年10月-12月中旬之间比特币价格大幅上涨的一个重要推动力量。另外,基于比特币期货很容易开发出比特币ETF,这样就能方便一般投资者经由主流证券交易所,而非数字加密货币交易所或钱包来参与比特币市场。

经济学对资产泡沫有很多研究,感兴趣的读者可以参考Scherbina(2013)的综述,此处就不详细介绍了,只回应两个流行观点。第一个观点认为地下经济的需求推高了比特币价格。这个观点有一定合理成分。比特币具有匿名性、去中心化、以电子形式存在等特点,比较适合用在地下经济中(第九节会深入讨论这一点)。至于有多少比特币用在地下经济活动中,目前没有可信数字。但有很多迹象表明,因为比特币价格的上涨趋势,相当大部分比特币被持有者囤积。当然,囤积是各类投机活动中的常见现象,会通过减少有效供给来助推资产上涨。

经过了监管打压的国内数字货币交易平台,通过“出海”等方式,极大加快了发展速度。用户数量、交易规模、上币费用及速度,均提高了不止一个台阶。同时,因为国内政策的收紧,这些交易平台在与监管的博弈中探寻出更多样的发展路径,以种种“打擦边球”的方式,继续着在这个以“去中心化”为口号的世界中的中心化交易所功能。

但是需要明确,区块链不等于比特币、不等于代币或Token,也不等于ICO。基于区块链颠覆经济范式的想象,来给予发行代币企业或ICO高估值,显然存在逻辑问题。

这一异动引起了监管机构的注意,1月16日沪深交易所深夜发文称,将强化对区块链概念炒作的监管,并对“蹭热点”的游久游戏、商赢环球点名批评。相关概念股跌停,A股区块链炒作刹车。

从实际数据看,CBOE和CME的比特币期货起到了一定的价格发现和风险管理功能,但比特币价格的波动率也没有明显降低。实际上,从大宗商品期货和金融期货市场的普遍情况看,期货交易不一定能降低标的资产的波动率。

第二个观点认为比特币“挖矿”成本支撑了比特币价格,随着“挖矿”成本越来越高,比特币价格也应该水涨船高。这个观点就很难成立了。在给定时间内,比特币的供给由算法事先确定(目前是平均每10分钟产生12.5个比特币),与有多少算力(用哈希运算的次数来衡量)投入“挖矿”没有关系。如果比特币价格上升,会有更多算力投入“挖矿”,但比特币供给并不因此增加,比特币价格不会受到平抑。因为更多算力竞争给定数量的新比特币,所以“挖矿”成本(产生一个新比特币所需的哈希运算次数)会上升。同理,如果比特币价格下跌,投入“挖矿”的算力会减少,但比特币供给并不因此减少,比特币价格不会受到支撑。此时,较少算力竞争给定数量的新比特币,“挖矿”成本会下降。相比而言,贵金属价格则与其生产成本之间则存在更紧密的关系:如果贵金属价格高于其生产成本,在利润驱动下,贵金属生产活动会增加,推高贵金属供给,从而平抑贵金属价格;反之,如果贵金属价格低于其生产成本,贵金属生产活动会减少,降低贵金属供给,从而推高贵金属价格。

尽管各国对比特币等数字货币监管越趋严格,但数字货币交易平台另辟蹊径,依旧是各方资金关注的焦点。在资金的推动下,许多平台的发展堪称“神速”。

目前我国的政策走向是支持区块链技术,但是对其衍生的数字货币监管有趋严的态势。从2017年9月央行等七部委叫停ICO,随后关停国内的比特币交易所,数字货币监管力度达到了高峰;挖矿行为虽没有明令禁止,但中国对规范比特币生产、取消矿场用电优惠的态度已经基本明确,在监管加强的高压政策下,占全球比特币算力70%的矿场正打算撤离中国奔赴海外。

前海开源首席经济学家杨德龙认为,区块链是互联网技术发展到一定高度的产物,也是目前热炒的数字货币技术基础之一。作为一种新技术,区块链在目前A股的概念板块中并没有太多纯正的概念股,大多数个股都只沾点边,几乎没有“龙头股”。投资者不应盲目迷信并重仓。

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二、比特币期货能否稳定比特币价格?

更令人难以想象和置信的是,如今交易量稳居全球前三,盈利如此丰厚的币安,成立仅半年之久。

我认为区块链技术本身是好的,但是,我们应当把目光转向区块链技术带来的产业升级与技术进步,而非局限于投机炒币。华创策略分析师对第一财经记者称。

风投涌入,有项目从“求资金”到“被资金求”

数据来源:CNBC、Yahoo Finance

比特币价格的波动率太高,不太适合作为交易媒介,也不太合适发展以比特币标价的跨期金融交易。比如,假设甲在2017年12月1日向乙借1个比特币,约定1个月后偿还,此时比特币价格为10861美元。到2018年1月1日,比特币价格升到13445美元。以美元计,甲的债务负担在1个月内增加了24%,这自然会影响他的还款能力和意愿。

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在他看来,以迅雷、腾讯等为代表的科技公司,在尝试推进区块链技术在真实场景的应用,这是从底层技术方面来操作;还有一类上市公司在细分行业场景,比如医药采购供应、电子发票等引入区块链技术,都可以认为是在实际开发区块链技术。但也要看到有一部分公司,单纯只是在蹭热点。

一个事实是,区块链技术已经成为新的投资风口。

图3:CBOE和CME的比特币期货(单位:美元,比特币每天都交易,但CBOE和CME的比特币期货只在工作日交易)

图2比较了2011年以来比特币价格和标普500指数的波动率。在此期间,比特币价格的平均日波动率为10.88%,标普500指数的平均年波动率为14.25%,也就是比特币价格一天的波动程度接近标普500指数一年的波动程度。此外,比特币交易成本比较高。比如,用Coinbase账户买比特币,费率是1.49%,也就是买1000美元等值的比特币,需付费14.9美元,而且需要3-5个工作日才能成交;而用Charles
Schwab账户买标普500指数基金,单笔费用4.95美元,很快就可以成交。因此,标普500指数基金比比特币都更适合做交易媒介。

我们再回到文章开头提到的两位主角上。

那到底什么是区块链?现在的市场中,混杂着多少鱼、多少龙?

1月9日,徐小平在真格内部呼吁被投公司去拥抱区块链革命、学习区块链技术。徐小平称,要All
in区块链,他建议各大创业者们,在立身自身业务的同时,要了解区块链,理解ICO,进入区块链时代。对区块链不要有怀疑,不要有迟疑,立即动员全体员工拥抱区块链。

比特币期货的交易量不大。截至2018年1月13日,CBOE
1月期比特币期货的敞口权益(open
interest)为2918手(CBOE每手比特币期货对应1个比特币),CME
1月期比特币期货的敞口权益为727手(CME每手比特币期货对应5个比特币),均对应着3000左右比特币,而当时流通在外的比特币已超过1679万个。这既说明比特币实际起到的风险对冲作用很有限,也说明机构投资者对比特币期货的兴趣还很小。

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正如文章中所讲的那样。杜均2013年下半年从腾讯辞职,与李林等人联合创立数字货币交易所——火币网。杜均的职务是火币网首席营销官(CMO)。火币网在2013年底上线。立即打出了“免交易手续费”的旗号,很快平台很快一跃而起。只不过,等到火币网发展壮大、杜均退出直接管理隐居幕后时,它随即连同国内几大交易所重新开始收取手续费,甚至开始向项目收取巨额的ICO“上币费”。

用计算机术语来讲,区块链是一种去中心化分布式电子账,是利用哈希函数、非对称加密算法和共识机制实现的,基于对等网络构架的多点维护、分布式存储的链状数据库。北京大成律师事务所高级合伙人李力对第一财经记者表示,区块链本质上是凭证档案柜,是个账本。

据国内VC相关人士透露,在最近半个月内,VC圈的知名投资者通过相互交流、学习,基本达成了一个共识:区块链是真正会改变世界的一项伟大技术。

三、稳定代币的可行性

数据来源:Yahoo Finance和作者计算

火币网上线一年多之后,杜均退出火币网管理层,创办了区块链代币媒体“金色财经”,又顺势募集了自己的基金“节点资本”。从某种意义上说,金色财经和节点资本相当于火币网的衍生产品,三者共同织就了一张覆盖整个ICO链条的网络。

通俗而言,区块链就是个靠多方电脑自动维护,可多地同步保留副本,存储了整个市场全部历史交易记录的原始凭证电子档案柜。这个档案柜中整齐码放着顺次编号的被称为区块的凭证本,每个凭证本有序装订着若干被称为交易记录的原始会计凭证,为了保证凭证本的编号不乱,用一种加密算法串联起来,从而形成一条只能从后面添加,不能从中间插入、删除或修改的,由区块凭证本构成的,单向延伸的逻辑链条。

风投资本已经在跑步进场。该人士介绍,目前一些被投项目,已经从“求资金”转换为“被资金求”,一些风投资金希望优质项目能够给予一定额度。“这在一个月前是难以想象的。”

一些从业者在试验稳定代币,代表性方法有两类。第一类以Tether为代表,声称按100%的准备金、对美元汇率1:1发行一种代币USDT。这相当于采取了货币局(currency
board)制度。根据CoinMarketCap网站数据,截至2018年1月18日,USDT市值为16.5亿美元。但Tether是否有足额准备金,不得而知。如果投资者意识到Tether这样的稳定代币没有足额的准备金,将很快发生挤兑(实际上,Bloomberg网站2017年12月5日的一篇文章就质疑了Tether准备金的充足性以及它与Bitfinex交易所的关系)。

图2:比特币价格和标普500指数的波动率比较

其实,杜均
“产业链上下游”的布局,早已让很多圈内人诟病。倘若以金融市场的角度看待数字货币交易,他的角色简直不可思议。

比如,可以设想应用在住房按揭领域,银行、开发商、购房人等主体都在一个区块链系统内,跟交易相关的房屋产权、抵押权、货币所有权、贷款债权都会在区块链账簿上登记并公示,其中,货币以加密数字货币形式出现,凭法律认可获得强制性支付工具地位,参与房产交易与融资安排。

进化资本创始合伙人高文思表示,从我们的角度看,区块链是未来的风口。

第二类以Basecoin和MakerDAO为代表,目前还处于开发状态,都声称将模仿中央银行公开市场操作,通过发行和回收以数字加密货币计价的债券来控制数字加密货币供给量,从而维持虚拟货币对法定货币的汇率。

价格稳定是比特币成为有效的交易媒介的一个必要条件。一个试验方向是比特币期货。2017年12月10日、18日,芝加哥期权交易所(CBOE)和芝加哥商品交易所(CME)分别推出比特币期货。除了提供价格发现和风险管理功能以外,比特币期货方便机构投资者参与比特币市场,这也是2017年10月-12月中旬之间比特币价格大幅上涨的一个重要推动力量。另外,基于比特币期货很容易开发出比特币ETF,这样就能方便一般投资者经由主流证券交易所,而非数字加密货币交易所或钱包来参与比特币市场。

杜均所谓的“产业布局”也是很可怕的一件事情。实际上相当于将券商、交易所和媒体,由一人或者同一利益方全权掌握。三个市场角色之间没有任何隔离和第三方监督,同时又因为数字货币没有被承认为法定货币,或不适用于现有金融监管条例,这使得杜均和他的“产业布局”,在操纵项目ICO全程,以及“上市”后的币价走势上,简直轻而易举。

如果说目前国内区块链产业向代币为主的方向发展,我认为是走向歧途。李力认为,区块链最有前景的发展方向,在于以联盟链为基础的系统集成。

海外风投同样在加码区块链投资。据媒体报道,知名VC康卡斯特风投董事总经理吉尔·贝伊达表示:“2018年,我们将加倍押注区块链技术。”

我认为,第二类稳定代币成功的难度很大。“不可能三角”对这类稳定代币成立——稳定代币在对法定货币汇率固定、与法定货币之间可自由兑换、独立货币政策这三个目标中最多同时实现两个目标。目前在试验的这类稳定代币,都坚持前两个目标,意味着放弃独立货币政策这一目标。不仅如此,这类稳定代币试验,都试图通过算法来实施货币政策,相当于完全放弃了相机抉择。从人类历史上看,完全基于规则来试验固定汇率,这应该是第一次。然而,汇率的决定机制很复杂,还存在很多未被解决的问题(感兴趣的读者可以参考国际金融方面的主流教材,比如Caves
et
al.。再复杂的规则或模型,都只是对现实经济的近似,可能遗漏汇率的重要影响机制和因素,而且难以应对预期外的冲击,因此汇率政策不可能被规则或模型完全取代掉。这类稳定代币试验,在难度上相当于要求利率政策完全遵循泰勒规则。

从实际数据看,CBOE和CME的比特币期货起到了一定的价格发现和风险管理功能(图3),但比特币价格的波动率也没有明显降低(图1和图2)。实际上,从大宗商品期货和金融期货市场的普遍情况看,期货交易不一定能降低标的资产的波动率。

在《庄家杜均》发布之后,仅半天,杜均便不得不进行了正面的回应。杜均说他一觉醒来,就完成了上头条的梦想,还是在两会期间。

公有链,即允许匿名加入、数量不做限制,可以保证网络最佳的扩展性和最彻底的开放性,普罗大众一视同仁、随意进出,打造具有广泛群众基础的社会信用。

中国社科院金融所所长助理杨涛认为,区块链的火爆并非是突兀的,而是在经济金融中心化与去中心化的历史演变中,应运而生的新技术与制度探索。

四、分叉常态化

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联盟链,即限制参与节点数量、需要身份认证的,有利于维护系统安全,可大幅提高共识计算的效率和准确性,但可扩展性要差些,类似于会员制俱乐部或者行业协会,其核心商业价值在于节约对账成本、提升清算效率。

公开资料显示,区块链技术已经受到国际组织和各国政府的重视。

分叉最初被视为对区块链共识机制的严重挑战。2016年4月-5月,以太坊上的DAO融资项目被攻击后,DAO融资项目的组织者选择放弃这个项目,由此造成以太坊区块链的第一次分叉。按照原先设想,分叉后形成的两条区块链中,只有一条才代表以太坊社区的共识,另外一条应该被废弃掉,但部分以太坊支持者继续使用后一条链,这就产生了“Ethereum
classic”。2017年8月,比特币分叉出了比特币现金。此后,各种分叉币层出不穷。理论上,只要有算力支持,任何人都能创造出分叉币。分叉币通常有一个数量上限,一部分由创始人“预挖”,一部分赠予原有币的持有人,还有一部分会留起来用于分叉币的社区发展,这相当于分叉币的一级市场。在二级市场上,分叉币独立于原有币进行交易。

数据来源:CNBC、Yahoo Finance

虽然杜均对《庄家杜均》中这顶庄家的帽子,以及其中描述的种种手法,他并没有承认或否认,只是用了一句“本来觉得一些事情不用我过多解释,圈内人也都能明辨。”但看到三家和他有密切关联的公司,如果他说和他没有关系,那肯定是很难服众的。

目前,从公开报道看,证券化领域中联盟链的应用功能,主要还在强调多方查询和不可篡改,看不到区块链去中心的明显特点,李力表示,比特币、代币是公有链的典型应用,但区块链最实际的应用还是在联盟链,因为区块链的本质是账本,进行信息的登记、记载和公示。

国际货币基金组织曾在数字货币报告中指出,区块链具有“改变金融的潜力”。英国政府发行的《分布式账本技术:超越区块链》提出,将优先在传统金融行业应用区块链技术。

分叉币与原有币之间的经济学关系比较复杂。在很多货币分叉中,原有币持有者会免费获得分叉币,这些分叉币的数量与他们持有的原有币的数量成正比。这使得货币分叉看起来像股票分割或分红。但将分叉币赠予原有币持有者,在技术上并不是必须的,有时是为换取原有币持有者对货币分叉的支持,或者基于原有币社区发展分叉币社区。因此,免费获得分叉币,不是原有币与生俱来的内在权利。这样,很多货币分叉相当于在新旧货币更替中,新版货币已经上市使用,但旧版货币仍然流通。这实际上造成了货币增发,削弱了原有币数量上限的约束力。如果分叉没有节制,就有货币滥发的可能性。

图3:CBOE和CME的比特币期货

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在他看来,证券、期货场所和智能合约领域是两个比较好的应用场景。证券交易场所领域,可以由券商、基金等交易参与机构与交易所合作开发,系统集成后作为基础设施,参与交易者都可以降低交易成本、提高清算效率、审计效率。

2016年发布的《中国区块链技术和应用发展白皮书》建议,可借鉴发达国家和地区的先进做法,结合我国区块链技术和应用发展情况,及时出台区块链技术和产业发展扶持政策。

原有币和分叉币之间存在相互竞争的关系,接近Hayek设想的私人货币相互竞争的局面。在竞争中胜出的数字加密货币将有以下特征(这对数字加密货币之间的一般性竞争也成立,不局限于原有币和分叉币之间):1.交易成本低、效率高;2.钱包、交易场所等基础设施的安全性能高;3.价格比较稳定,从而更好地承担交易媒介、价值储藏等货币功能。因为货币固有的网络效应,只有少数几种数字加密货币能胜出。

(单位:美元,比特币每天都交易,但CBOE和CME的比特币期货只在工作日交易)

我们再来看看币安的创始人赵长鹏。相比杜均的低调,他最近似乎高调了许多。

从对记账方法的模拟和创新这两个角度讲,区块链的技术核心主要包括三方面内容:哈希函数、不对称加密算法和共识机制。李力认为,区块链在技术层面没有障碍。区块链的应用,很可能是由某行业的全部参与主体确定行业标准,单个企业研发特定技术、开发应用或者研发硬件设备,由系统集成商按照一定行业标准进行系统集成,之后按照企业的商业逻辑、财务逻辑将区块链技术引入实践。

中国人民银行金融研究所所长姚余栋此前表示,区块链是当前计算机应用技术领域最前沿的创新之一,也是未来数十年内最可能颠覆整个金融体系运行模式的重大技术。当前国内外研究机构和金融机构都在争分夺秒,抢抓创新机遇,一场以区块链技术为基础的系统性创新正在拉开大幕,未来可能对后发者形成较为明显的技术壁垒。

五、代币经济

比特币期货的交易量不大。截至2018年1月13日,CBOE
1月期比特币期货的敞口权益(open
interest)为2918手(CBOE每手比特币期货对应1个比特币),CME
1月期比特币期货的敞口权益为727手(CME每手比特币期货对应5个比特币),均对应着3000左右比特币,而当时流通在外的比特币已超过1679万个。这既说明比特币实际起到的风险对冲作用很有限,也说明机构投资者对比特币期货的兴趣还很小。

此次币安被黑客攻击颇具戏剧性。昨晚有不少用户发现自己币安账户中持有的各种各样的代币、数字货币被市价即时币币交易成了
BTC。因为大量代币被市价抛售,导致绝大部分币种开始下跌。

最大的挑战,不是技术

区块链项目还是“空气”?尚无广泛应用

代币经济代表着一类很有前景的区块链应用项目。这些项目中,存在着有真实需求的交易行为,但这些交易行为原先受制于激励机制、交易成本或支付等方面约束而难以有效进行;通过引入代币,这些项目不仅解决了自身融资问题,更缓解了交易行为面临的激励机制、交易成本和支付等约束。这方面的成功项目还有待观察。我认为,很多代币经济可以按以下三个步骤来构建。

三、稳定代币的可行性

而黑客操纵的账号在1小时内用1万个比特币拉爆了VIA。从 22 点 50 分的
0.000225 美元直接拉升 100 倍到 0.025 美元,拉爆 110
倍!整个过程中,黑客一共消耗了约 10000 个比特币。

世界是算法,理解世界的哲学是算法。而代码,可以描述任何数字化的世界。在这样的基础逻辑之上,我们可以对区块链改变世界做出无穷想象。

从公开信息来看,部分企业已经开始着手区块链技术的研发。

交换经济(exchange economy)内核

一些从业者在试验稳定代币,代表性方法有两类。第一类以Tether为代表,声称按100%的准备金、对美元汇率1:1发行一种代币USDT。这相当于采取了货币局(currency
board)制度。根据CoinMarketCap网站数据,截至2018年1月18日,USDT市值为16.5亿美元。但Tether是否有足额准备金,不得而知。如果投资者意识到Tether这样的稳定代币没有足额的准备金,将很快发生挤兑(实际上,Bloomberg网站2017年12月5日的一篇文章就质疑了Tether准备金的充足性以及它与Bitfinex交易所的关系)。

此时,币安已经注意到了异常情况,为了防止黑客提币,暂停了币安平台上所有的提币行为,这样一来黑客即便是想通过
100 倍拉升套现,也无法提币。

2016年,美国未来研究所全球业务负责人贝蒂娜沃伯格(BettinaWarburg)曾用非常通俗的语言对区块链的未来做过阐述。用区块链这项技术,可以达到降低不确定性的问题,来实现价值交换。根据诺贝尔经济学奖得主道格拉斯诺斯的研究成果,在现实社会中,制度是人类降低不确定性的工具,是促进经济车轮运转的润滑剂。

国内方面,中国平安加入R3区块链联盟,万向成立区块链实验室,中国互联网金融协会已经成立了区块链研究工作组。包括百度、阿里、腾讯在内的互联网巨头,纷纷参与到区块链技术的研发之中。

代币经济一般有一个交换经济内核,里面的其他活动围绕这个内核展开。交换经济是经济学中的一个基础概念,指的是:产品已经被生产出来,就在当事人手中,问题只是如何在不同的人之间进行交换。交换经济从经济活动中抽象掉具体的生产和消费过程,其存在的根源是人与人之间资源禀赋不一样,或者分工不一样。电子商务、共享经济、浏览器、门户网站和搜索引擎等都有交换经济特征。

第二类以Basecoin和MakerDAO为代表,目前还处于开发状态,都声称将模仿中央银行公开市场操作,通过发行和回收以数字加密货币计价的债券来控制数字加密货币供给量,从而维持虚拟货币对法定货币的汇率。

币安CEO赵长鹏随后在推特上发文称,交易活动和一些账户出现异常,可能受到钓鱼威胁,但“所有的资金都是安全的。”

为了降低交易成本,我们在现实社会中建立了银行、政府、公司等。发展到网络时代之后,我们也将这样的组织和制度搬到了互联网上。比如亚马逊、阿里巴巴等交易和支付平台。

500金研究院院长肖磊认为,区块链肯定会给互联网或者其他的商业形式带来基础性、组织性的重构,因为它能让更多业务的交易成本更低,信用成本也变得更低,推动整个经济社会效率的提升上一个台阶。

谢平、邹传伟和刘海二第十一章对互联网交换经济建立了一个分析框架。首先,互联网交换经济具备三个要素:交换标的物、交换媒介和交换参与者。交换参与者有两类,一类是交换标的物的供给者,另一类是交换标的物的需求者。交换媒介一般是法定货币,可以是互联网货币(见谢平、邹传伟和刘海二第五章的分析,数字加密货币属于互联网货币的范畴),但也可以不具备任何货币特征。

我认为,第二类稳定代币成功的难度很大。“不可能三角”对这类稳定代币成立——稳定代币在对法定货币汇率固定、与法定货币之间可自由兑换、独立货币政策这三个目标中最多同时实现两个目标。目前在试验的这类稳定代币,都坚持前两个目标,意味着放弃独立货币政策这一目标。不仅如此,这类稳定代币试验,都试图通过算法来实施货币政策,相当于完全放弃了相机抉择。从人类历史上看,完全基于规则来试验固定汇率,这应该是第一次。然而,汇率的决定机制很复杂,还存在很多未被解决的问题(感兴趣的读者可以参考国际金融方面的主流教材,比如Caves
et
al.(2006))。再复杂的规则或模型,都只是对现实经济的近似,可能遗漏汇率的重要影响机制和因素,而且难以应对预期外的冲击,因此汇率政策不可能被规则或模型完全取代掉。这类稳定代币试验,在难度上相当于要求利率政策完全遵循泰勒规则。

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但是在网络世界我们面临多重不确定性:我们在和谁交易、交易过程不透明、出现问题无法追索。区块链技术可以在不同实体之间,创建一个共享现实,而这些实体之间不需要互相信任。

区块链技术优点众多,但并非完美。中信证券的研报指出,区块链技术可能需要面对四大问题:高耗能问题;数据库存储空间问题;处理大规模交易的抗压能力问题;安全性问题。上述问题需要在未来实践中解决。

其次,互联网交换经济有三大支柱。一是交换标的物、交换媒介的所有权在两类交换参与者之间的转移,在现实中往往表现为物流和支付过程。二是交换参与者的信息处理,比如弄清楚有哪些交换标的物、参与者都有谁、与谁进行交换、交换什么、交换多少等。三是资源配置机制,其目标是综合考虑交换参与者的禀赋、偏好等,有效率地匹配供给和需求。

四、分叉常态化

当你看到这里的时候,是不是觉得币安的安全防护已经到位,黑客没有办法提币离场?所有人都想错了,因为在这场攻击中黑客压根就没想提币离场,一场宏大的收割计划其实早就结束了。

但贝蒂娜也表示,区块链目前还比较适合早期用户,这些用户可以理解它、修补它,并找到合适的使用场景,最初可能对政府或企业来说更适合。

据新京报记者不完全统计,目前国内正在开展的区块链项目接近上百种。

代币化(tokenization)

分叉最初被视为对区块链共识机制的严重挑战。2016年4月-5月,以太坊上的DAO融资项目被攻击后,DAO融资项目的组织者选择放弃这个项目,由此造成以太坊区块链的第一次分叉。按照原先设想,分叉后形成的两条区块链中,只有一条才代表以太坊社区的共识,另外一条应该被废弃掉,但部分以太坊支持者继续使用后一条链,这就产生了“Ethereum
classic”。2017年8月,比特币分叉出了比特币现金。此后,各种分叉币层出不穷。理论上,只要有算力支持,任何人都能创造出分叉币。分叉币通常有一个数量上限,一部分由创始人“预挖”,一部分赠予原有币的持有人,还有一部分会留起来用于分叉币的社区发展,这相当于分叉币的一级市场。在二级市场上,分叉币独立于原有币进行交易。

他们来了一出“声东击西”,攻击币安,但最大的利润并不从币安上获取。而是来自于:之前在全世界各个交易所上早就挂出的“数字货币和代币做空单”。

根据华创策略分析师的研究,区块链可能包括9个阶段:数字货币、数字公认、数字资产、去中心化数字交易所、数字身份认证、价值中介、智能合约、去中心化自治组织、可编程社会。

从区块链应用形式来看,从事底层技术及“基础设施”建设的项目有NEO、量子链、Ethereum,上述项目类似电脑的操作系统,作为区块链应用开发的平台。从事通用应用的项目较多,涵盖快速计算、智能合约、信息安全、数据服务等,具有代表性的企业有闪电网络、秘猿科技、万物链、百度BaaS等。

代币化的含义是,将互联网交换经济中的交换媒介替换成某一代币,先假设这个代币由某一中心主体发行和管理。这个代币应该具有谢平、邹传伟和刘海二第五章提出的六个特征:

分叉币与原有币之间的经济学关系比较复杂。在很多货币分叉中,原有币持有者会免费获得分叉币,这些分叉币的数量与他们持有的原有币的数量成正比。这使得货币分叉看起来像股票分割或分红。但将分叉币赠予原有币持有者,在技术上并不是必须的,有时是为换取原有币持有者对货币分叉的支持,或者基于原有币社区发展分叉币社区。因此,免费获得分叉币,不是原有币与生俱来的内在权利。这样,很多货币分叉相当于在新旧货币更替中,新版货币已经上市使用,但旧版货币仍然流通。这实际上造成了货币增发,削弱了原有币数量上限的约束力。如果分叉没有节制,就有货币滥发的可能性。

黑客选择的是将利用币安这个大的中心化交易所的信息背书,通过币安来影响其他交易所。大量空单分散在成百上千家交易所,根本无从查起。

我们目前仍处于较为低级的区块链技术应用阶段,即数字资产和去中心化数字交易所阶段,ICO监管可以认为是向去中心化数字交易所发展必须经历的过程,数字资产和去中心化数字交易所的应用会在一个更加健康的监管环境中继续发展。华创分析师告诉记者,完全普及还很难想象,目前更多的是场景化应用的不断落地,如一些金融机构基于安全角度开发的联盟链、电子发票、版权保护方面。

目前区块链项目在金融领域的探索主要集中在支付、房地产金融、企业金融、保险、资产管理、票据金融等领域。包括中国银联、招商、民生等银行和蚂蚁区块链、众安科技在内的科技巨头已经开始布局并落地了相应的平台与项目。

1.由代币经济所在的网络社区发行和管理;

原有币和分叉币之间存在相互竞争的关系,接近Hayek(1976)设想的私人货币相互竞争的局面。在竞争中胜出的数字加密货币将有以下特征(这对数字加密货币之间的一般性竞争也成立,不局限于原有币和分叉币之间):1.交易成本低、效率高;2.钱包、交易场所等基础设施的安全性能高;3.价格比较稳定,从而更好地承担交易媒介、价值储藏等货币功能。因为货币固有的网络效应,只有少数几种数字加密货币能胜出。

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基于区块链技术,创造出映射现实的社会的共享现实,这是对区块链技术的比较终极的想象。在李力看来,这种想象不是不能实现的,至少是可以无限趋近的。但是,障碍不在技术,而在于人类社会的制度建设,涉及到财务、法律等各个方面的规则建设,体现了人类社会的全方位综合发展成果。

此外、娱乐、社交、物流方面也都有区块链初创公司涉及。

2.以数字形式存在;

五、代币经济

值得一提的是,币安在公告中称,“仍有部分用户因自己的账号被钓鱼者偷盗,并已把BTC买成VIA或其他币,但由于这些交易对手方不是黑客账号,Binance无法回滚交易。”言下之意,就是被黑客盗走的比特币,因为已经兑换称了其他币种,造成的损失由投资者自行承担。

代码逻辑是严密的,需要确定性结果支撑,但是现实的法律规则、会计准则具有很多主观成分,有模糊和不确定的特点,是很难用代码进行周延描述的。他举例称,在当前已经深度全球化的阶段,不同国家和地区的商业规则、财务规则以及文化都有很大差异,商品经济时代的民商法体系,也很难用一种全球通用的代码逻辑进行描述。更重要的是,随着区块链技术在网络世界带来的改变,反过来又会带来现实世界的改变。

区块链铅笔创始人龚鸣认为,区块链项目的很多尝试,恐怕会彻底颠覆一些传统商业模式的思维。不过,多位区块链从业人士表示,目前尚无区块链项目广泛应用或部署。

3.网络社区建立了内部支付系统;

代币经济代表着一类很有前景的区块链应用项目。这些项目中,存在着有真实需求的交易行为,但这些交易行为原先受制于激励机制、交易成本或支付等方面约束而难以有效进行;通过引入代币,这些项目不仅解决了自身融资问题,更缓解了交易行为面临的激励机制、交易成本和支付等约束。这方面的成功项目还有待观察。我认为,很多代币经济可以按以下三个步骤来构建。

此次币安交易所被黑客攻击无疑给了技术出身的赵长鹏一个响亮的耳光。

以企业破产为例,在现实世界中,企业破产后,不同的债权人、投资人会有不同的清偿顺序。但是在区块链当中,在企业丧失清偿能力的那一刻,可能会有若干智能合约的支付义务到期。那么应率先交割哪个?职工工资、国家税款等是否应赋予优先权?破产法当中的财产追回制度如何落实?更何况,不同国家的破产法也不同,实际操作也有差别。

银河证券钱劲宇的研报认为,目前许多初创公司投身于区块链产品创业的浪潮,在金融、物流等领域取得了一些成果。不过,基于区块链技术的产品离完全成熟还有一段距离。

4.被网络社区的成员普遍接受和使用;

(一)交换经济(exchange
economy)内核

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正如贝蒂娜所说,区块链是技术,更是对人类社会的延续。

炒币玩家返场,曾称“再也不碰数字代币”

5.可以用来购买网络社区中的数据或实物商品;

代币经济一般有一个交换经济内核,里面的其他活动围绕这个内核展开。交换经济是经济学中的一个基础概念,指的是:产品已经被生产出来,就在当事人手中,问题只是如何在不同的人之间进行交换。交换经济从经济活动中抽象掉具体的生产和消费过程,其存在的根源是人与人之间资源禀赋不一样,或者分工不一样。电子商务、共享经济、浏览器、门户网站和搜索引擎等都有交换经济特征。

似乎李笑来早有预见。因为在很多圈内人士看来,野蛮生长的中心化交易所一直存在这样的交易风险,发生这种事情也是早晚的事儿。

投资于区块链技术的资本只是少数,大量资金进入了代币炒作的“二级市场”,包括用于购买比特币、以太坊等各类代币。

6.可以为数据或实物商品标价。

谢平、邹传伟和刘海二(2014)第十一章对互联网交换经济建立了一个分析框架。首先,互联网交换经济具备三个要素:交换标的物、交换媒介和交换参与者。交换参与者有两类,一类是交换标的物的供给者,另一类是交换标的物的需求者。交换媒介一般是法定货币,可以是互联网货币(见谢平、邹传伟和刘海二(2014)第五章的分析,数字加密货币属于互联网货币的范畴),但也可以不具备任何货币特征(见下文)。

一个个血淋淋的事实

陈诚是一名90后,大三期间接触比特币等数字代币,在2017年9月的ICO监管中,因为持仓过重,没有及时撤离,损失惨重。

代币化存在两类情形。第一,当交换媒介是法定货币或互联网货币时,因为存在价格机制,将交换媒介替换为代币是非常直接的。电子商务和共享经济属于这一情形。

其次,互联网交换经济有三大支柱。一是交换标的物、交换媒介的所有权在两类交换参与者之间的转移,在现实中往往表现为物流和支付过程。二是交换参与者的信息处理,比如弄清楚有哪些交换标的物、参与者都有谁、与谁进行交换、交换什么、交换多少等。三是资源配置机制,其目标是综合考虑交换参与者的禀赋、偏好等,有效率地匹配供给和需求。

交易所乱象隐藏大患

2017年10月,陈诚曾告诉记者,已经清空了手中全部的数字代币,包括比特币、以太坊,“9月份把之前赚的钱都赔完了,以后再也不碰数字货币。”

第二,当交换媒介不具备任何货币特征时,因为不存在价格机制,代币化同时意味着引入价格机制。浏览器、门户网站、搜索引擎等属于这一情形。网民通过它们免费获得了新闻资讯,但同时显示了爱好、兴趣和需求等个人信息,浏览器、门户网站、搜索引擎等再根据这些个人信息定向推送广告给网民。然而,个人信息与新闻资讯、广告之间的交换关系是否公平合理?网民有没有可能为了很少的新闻资讯,而显示了过多的个人信息、被动接受了过多的广告?尽管我们不知道这些问题的确切答案,但可以设想另外一种市场机制:1.浏览器、门户网站、搜索引擎等只能在网民同意的情况下才能收集他们的个人信息并推送广告,而且必须向网民支付一定数量的代币作为对价;2.网民再用代币购买新闻资讯;3.浏览器、门户网站、搜索引擎等向新闻资讯的生产者购买代币。这通过引入价格机制,将个人信息与新闻资讯、广告之间的交换关系予以显性化。而价格机制能有效汇聚市场信息,提高资源配置效率和社会福利。

(二)代币化(tokenization)

无论是火币还是币安,发生这样的事情,可以说才刚刚开始。他们也仅仅是数字交易所现实写照的一个缩影。而且类似的事情发生也屡见不鲜。我们先一起来看看!

不过,今年元旦过后,陈诚的微信朋友圈又开始更新他对数字货币的看法,仅仅离场3个月,陈诚又返场炒币。

区块链叠加(blockchain overlay)

代币化的含义是,将互联网交换经济中的交换媒介替换成某一代币,先假设这个代币由某一中心主体发行和管理。这个代币应该具有谢平、邹传伟和刘海二(2014)第五章提出的六个特征:

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2017年9月,在央行等七部委的共同监管下,国内ICO被彻底叫停,包括火币网、OKcoin币行在内的交易所被关停,比特币一类的虚拟币在中国遭遇了强监管。

区块链叠加的含义是:

1.由代币经济所在的网络社区发行和管理;

2018年2月,意大利加密货币交易所BitGrail宣布其价值1.7亿美元的Nano币被盗,BitGrail创始人拒绝赔偿用户损失。

不少业内声音认为,虚拟币的寒冬到来了。彼时一位业内人士称,币圈想要复苏,大概需要两三年的时间。比特币交易重心转移至海外市场。

1.将第二步中由中心主体发行和管理的代币,改由区块链来产生,实现代币的去中心化;

2.以数字形式存在;

2018年1月,日本最大的比特币交易所之一Coincheck遭黑客攻击,5.3亿美金被盗。

去年10月份开始,以比特币为代表的虚拟币价格飞涨,直到现在,业内对于这轮币价上涨的原因也没有达成共识,交易盘萎缩、比特币大户炒高、金融机构入场的说法都曾在币圈内传播。此前2万元一个的比特币,最高涨到了14万元。

2.通过区块链的分布式账本,解决交换经济有关资产登记、变更以及交换活动确认、记录和存档等问题(分布式账本对代币经济参与者的信用评估的影响比较复杂:一方面,分布式账本在一定程度上能提高信息透明度;另一方面,参与者可能选择少披露个人信息,部分信息也可能由于保密性要求而不向全链公开)(第八节将以区块链在金融交易后结算中的应用为例,讨论区块链解决这些问题的逻辑和挑战);

3.网络社区建立了内部支付系统;

2017年12月,斯洛文尼亚加密挖矿网站
Nicehash被盗约4700个比特币,价值约6200万美元。

赚钱效应下,进入数字代币市场的玩家在增多。

3.针对代币经济的参与者(不仅包括交换参与者,也包括为交换提供辅助服务的参与者),设计一套相容(compatible)的激励机制,促使他们共同维护代币经济的可持续性。

4.被网络社区的成员普遍接受和使用;

2017年6月,韩国最大交易所Bithumb被盗数十亿韩元,三万用户信息被泄露。

2017年7月成立的区块链资产的交易平台币安网官方宣称,2017年12月20日,币安网用户突破200万,仅仅三周,2018年1月10日,其称用户已突破500万,24小时成交金额突破100亿美元。7天后,该公司宣称,用户已突破600万。

区块链叠加显示了区块链在经济学上的三重属性:去中心化的支付系统、分布式账本以及激励机制。这些属性使区块链能在一个去中心化、自组织的环境下支持市场经济活动。但在应用区块链来实现这个目标的过程中,伴随着非常复杂的交易成本和治理结构问题。第十节将简单讨论这两个对区块链的应用前景有很大影响的问题。

5.可以用来购买网络社区中的数据或实物商品;

2016年8月,Bitfinex遭黑客攻击,约12万BTC被盗,损失达7500万美元。

一家专门做数字代币行情分析的个人栏目,在去年9、10月份的阅读量一度下跌至1万以下,经历了11月、12月份的市场暴涨后,目前阅读量稳定在3万左右。

六、ICO的未解问题

6.可以为数据或实物商品标价。

2016年5月,香港数字货币交易所Gatecoin遭黑客攻击 损失约200万美元。

不过,迎接新玩家和返场玩家的是一场“圣诞暴跌”,圣诞节后,主流代币全线下跌30%,部分数字代币几乎腰斩。截至1月22日早间,比特币价格在7.4万元左右,与一个月前最高时相比,币价腰斩超过50%。

区块链项目有两个融资渠道:股权融资和ICO。从2017年二季度开始,ICO在全球范围内开始大幅超过股权融资,成为目前区块链项目的主要融资渠道。但ICO在国内外都乱象丛生,体现在以下三个方面。

代币化存在两类情形。第一,当交换媒介是法定货币或互联网货币时,因为存在价格机制,将交换媒介替换为代币是非常直接的。电子商务和共享经济属于这一情形。

2016年1月,交易所Cryptsy称其被攻击,
1.3万BTC以及30万LTC被盗,损失达600万美元,随后该交易所关闭并且再也没重启。

王程在朋友的介绍下,去年12月加入了炒币大军,通过炒作莱特币、以太坊,王程在一周内将10万元本金翻倍。

图片 18

第二,当交换媒介不具备任何货币特征时,因为不存在价格机制,代币化同时意味着引入价格机制。浏览器、门户网站、搜索引擎等属于这一情形。网民通过它们免费获得了新闻资讯,但同时显示了爱好、兴趣和需求等个人信息,浏览器、门户网站、搜索引擎等再根据这些个人信息定向推送广告给网民。然而,个人信息与新闻资讯、广告之间的交换关系是否公平合理?网民有没有可能为了很少的新闻资讯,而显示了过多的个人信息、被动接受了过多的广告?尽管我们不知道这些问题的确切答案,但可以设想另外一种市场机制:1.浏览器、门户网站、搜索引擎等只能在网民同意的情况下才能收集他们的个人信息并推送广告,而且必须向网民支付一定数量的代币作为对价;2.网民再用代币购买新闻资讯;3.浏览器、门户网站、搜索引擎等向新闻资讯的生产者购买代币。这通过引入价格机制,将个人信息与新闻资讯、广告之间的交换关系予以显性化。而价格机制能有效汇聚市场信息,提高资源配置效率和社会福利。

2015年2月14日,国内山寨币交易平台比特儿宣布被盗7170个BTC。

不过好景不长,在1月初的市场大跌中,王程一晚就浮亏7万元。

数据来源:CB Insights

(三)区块链叠加(blockchain
overlay)

2015年2月3日,台湾主要比特币交所之一的Yes-BTC爆出被盗、挤兑甚至倒闭的传闻,随后YES-BTC宣布关站,董事长何兆翼也不知去向。

“没法睡觉了,除非睡前清仓。”王程说,目前打算锁仓长线,或者做中线趋势。

图4:全球区块链项目融资金额

区块链叠加的含义是:

2015年1月,全球知名的数字货币交易所Bitstamp被盗1.9万枚比特币。

对于涨跌原因,王程认为,海外、国内的监管政策对币价走势影响较大,近期韩国加大了对比特币交易所的监管,比特币等代币价格随之下跌。市场情绪也对币价影响较大,近期美国政府停摆,比特币价格就一度上涨8%。

第一,ICO给予投资者的代币的经济内涵不清楚。理论上,代币有三种可能的内涵:1.交易媒介,第五节使用的就是代币的这个内涵;2.
资产负债表意义上权益凭证,发行这种代币的ICO接近股权众筹;3.
获取商品或服务的凭证,发行这种代币的ICO接近商品众筹。很多代币具有多重内涵,很难对其进行估值,也使相应的ICO兼具商品众筹和股权众筹的特点。但很多代币在经济内涵没有得到充分揭示或讨论的情况下,就直接进入炒作。

1.将第二步中由中心主体发行和管理的代币,改由区块链来产生,实现代币的去中心化;

2014年3月,美国数字货币交易所Poloniex被盗,损失12.3%的比特币。

由于代币交易市场没有涨跌停限制,T+0、7天24小时交易,加之交易平台提供高杠杆服务,币价容易产生较大振幅。在炒币交流群中,“币圈一天,人间一年”成为炒币玩家的口头禅。

第二,ICO后的代币投机问题。与众筹融资不同,很多ICO发生后,代币就可以有二级市场交易,特别是进入数字加密货币交易所。理论上,如果代币是权益、商品或服务的凭证,其估值应该“锚定”到一些基本面因素上。但现实中,很多代币价格被炒作到远高于基本面的水平。一些代币甚至在ICO之前的预售阶段(称为presale或pre
ICO)就开始炒作了。ICO很难确保投资者适当性。ICO项目处于早期阶段,风险非常高。理论上,ICO应该和众筹融资一样,只向具有一定风险识别和承受能力的合格投资者开放,而且要限定合格投资者的投资金额。但一些ICO项目通过数字加密货币交易所,实际上向社会公众开放。2017年12月,美国证监会叫停了若干ICO项目,就是因为这些项目涉嫌未经批准就向公众发行证券。

2.通过区块链的分布式账本,解决交换经济有关资产登记、变更以及交换活动确认、记录和存档等问题(分布式账本对代币经济参与者的信用评估的影响比较复杂:一方面,分布式账本在一定程度上能提高信息透明度;另一方面,参与者可能选择少披露个人信息,部分信息也可能由于保密性要求而不向全链公开)(第八节将以区块链在金融交易后结算中的应用为例,讨论区块链解决这些问题的逻辑和挑战);

2014年3月,美国数字货币交易所Poloniex被盗,损失12.3%的比特币。

监管收紧,IMO被“敲警钟”

第三,ICO扭曲了区块链创业团队的激励机制。代币的二级市场让区块链创业团队持有的代币很快拥有了变现渠道,而此时区块链创业项目可能还停留在白皮书的阶段。相比而言,在风险资本行业,创业者从获得风险资本的投资到IPO,中间的时间要长得多。ICO的快速变现机制,会扭曲区块链创业团队的激励机制。代币持有者在区块链创业项目的治理结构中往往处于比较模糊的地位,缺乏有力措施来确保创业团队与自己的利益长期保持一致。

3.针对代币经济的参与者(不仅包括交换参与者,也包括为交换提供辅助服务的参与者),设计一套相容(compatible)的激励机制,促使他们共同维护代币经济的可持续性。

2014年2月,曾经世界第一的日本交易所Mt.Gox,导致其最终被迫宣布破产

在央行等7部委联合发布公告警示代币发行融资风险后,今年1月12日,中国互联网金融协会进行风险提示。

最后,在数字加密货币领域,ICO形成了比特币、以太币等“中心货币”与一般代币之间的正反馈机制。ICO募集的一般是比特币、以太币等,这会增加对比特币、以太币等的需求,推高它们的价格;而比特币、以太币等的价格,又往往成为ICO发行的代币估值基准。这样,就在比特币、以太币等与一般代币之间形成了一个相互加强的正反馈机制。这是2017年以来数字加密货币价格普遍上涨的一个重要原因。但一旦比特币、以太币等的价格进入下跌通道,这个正反馈机制也会使一般代币的价格加速下跌。

区块链叠加显示了区块链在经济学上的三重属性:去中心化的支付系统、分布式账本以及激励机制。这些属性使区块链能在一个去中心化、自组织的环境下支持市场经济活动。但在应用区块链来实现这个目标的过程中,伴随着非常复杂的交易成本和治理结构问题。第十节将简单讨论这两个对区块链的应用前景有很大影响的问题。

2011年和2014年,曾经世界第一的日本交易所Mt.Gox两次被盗,损失高达3.5亿美元,不少受害者今天还在索赔。

互金协会在《关于防范变相ICO活动的风险提示》中指出,随着各地ICO项目逐步完成清退,以发行迅雷“链克”为代表,一种名为“以矿机为核心发行虚拟数字资产”的模式值得警惕,存在风险隐患。互金协会呼吁,对于IMO模式以及各类通过部署境外服务器继续面向境内居民开办ICO及“虚拟货币”交易场所服务,发现涉及非法金融活动的,可向有关监管机关或互金协会举报,对其中涉嫌违法犯罪的,可向公安机关报案。

七、中央银行数字货币

六、ICO的未解问题

2013年11月10日,澳大利亚Tradefortress比特币银行被盗,丢失4100个比特币。

1月16日晚,深交所表示,近期一些上市公司通过公告和互动易发布了涉及区块链概念的信息,部分公司股价涨幅较大。深交所对17家公司采取了问询、关注和要求停牌核查等监管措施。上交所也在当晚发文提示区块链炒作风险,上交所总体判断,“区块链”技术仍处于开发阶段,尚难以形成稳定业务,概念炒作迹象比较明显。

中央银行数字货币涉及非常复杂的货币理论问题,全球主要中央银行对这些问题做了很多研究。感兴趣的读者可以参考《中国金融》杂志2016年第17期“央行数字货币研究与探讨”专题收录的文章、CPMI以及Barrdear和Kumhof。现对文献中的主要观点总结如下:

区块链项目有两个融资渠道:股权融资和ICO。从2017年二季度开始,ICO在全球范围内开始大幅超过股权融资,成为目前区块链项目的主要融资渠道(图4)。但ICO在国内外都乱象丛生,体现在以下三个方面。

一个个血淋淋的事实告诉我们,当事情发生时,投资人的利益根本无法保证。

近日,坊间流传一份名为《关于开展为非法虚拟货币交易提供支付服务自查整改工作的通知》,新京报记者从知情人士处得到了确认。《通知》要求,辖区内各支付机构开展自查整改工作,严禁为虚拟货币交易提供服务,并采取有效措施防止支付通道用于虚拟货币交易。

第一,在经济内涵上,中央银行数字货币替代的是现钞。中央银行数字货币是中央银行直接对公众发行的电子货币,是中央银行的负债,属于法定货币的一种形态,并可向持有者支付利息。相比而言,现钞的利率总为0。

图片 19

其实,从用户需求的角度,交易所是不是用区块链,是中心化还是去中心化都不是核心,核心是交易体验和资金安全。

中国科技金融法律研究会理事、大成律师事务所合伙人肖飒律师认为,根据《关于防范代币发行融资风险的公告》,代币发行被认为是一种“融资”行为,其核心目的是融资主体通过代币的违规销售、流通,向投资者筹集比特币等所谓“虚拟货币”,本质上是一种未经批准非法公开融资的行为,涉嫌非法发售代币票券、非法发行证券以及非法集资、金融诈骗、传销等违法犯罪活动。

第二,在技术手段上,中央银行数字货币不一定采取区块链。分布式账本提供的系统柔韧性和稳定性是中央银行数字货币使用区块链的最主要考虑因素。但以比特币区块链为代表的公有链(节点自由进入和退出)和工作量验证会造成社会资源的浪费(主要是计算能力和耗电量,第九节将讨论此问题)。因此,中央银行数字货币倾向于采取联盟链的形式,由中央银行与某些特定机构共同维护分布式账本。

数据来源:CB Insights

在毫无监管之下,这种中心化的交易所真的安全吗?仅靠一个公司的能力能做好自律吗?

海外监管也在升级,作为比特币主要交易地区之一,韩国财长金东兖称“关闭加密货币交易所依然是选择之一”。1月18日韩国金融委员会就表示正在研究关闭存在违法行为的数字货币交易的相关法案,至于是否关闭所有的交易所,将慎重权衡。

第三,在货币政策方面,中央银行数字货币将提供新的货币政策工具——中央银行通过调节数字货币的供给量和利率来调控宏观经济。此外,中央银行数字货币可以支付负利息,从而在经济危机期间帮助中央银行突破名义利率的零下限(zero
lower
bound),加大货币政策刺激力度。而在纸币仍流通的情况下,负的名义利率则是不可能的,因为老百姓会提取银行存款,囤积纸币。

图4:全球区块链项目融资金额(单位:亿美元)

不仅如此,数字资产交易所野蛮生长所带来的各种乱象也是很多人长期诟病的地方,比如:“看钱上项目”
“上下通吃” “营私舞弊” “缺乏监管”
等等。

此外,近期德国央行行长乌尔梅林表示,加密货币的监管需要全球化,而欧洲证券和市场管理局主席Maijoor称加密货币不适合作为流通货币。

第四,在金融稳定方面,中央银行数字货币会对支付清算体系造成较大影响。支付清算将不一定通过二级银行账户体系,可以在中央银行的资产负债表直接进行。因此,中央银行数字货币有助于剥离商业银行在支付体系中的特殊地位以及由此造成的“大而不能倒”问题。但这也可能造成银行存款的不稳定,因为老百姓可能提取银行存款,换成中央银行数字货币。这是英格兰银行2018年1月表示暂不试验中央银行数字货币的一个主要考虑因素。

第一,ICO给予投资者的代币的经济内涵不清楚。理论上,代币有三种可能的内涵:1.交易媒介,第五节使用的就是代币的这个内涵;2.
资产负债表意义上权益凭证,发行这种代币的ICO接近股权众筹;3.
获取商品或服务的凭证,发行这种代币的ICO接近商品众筹。很多代币具有多重内涵,很难对其进行估值,也使相应的ICO兼具商品众筹和股权众筹的特点。但很多代币在经济内涵没有得到充分揭示或讨论的情况下,就直接进入炒作。

目前数字资产交易所“上下通吃”,一方面代币发行方在进交易所之前,需要缴纳一笔“上币费”,另一方面,投资者买入卖出交易也需要缴纳一定比例的手续费。

新一轮监管将至,成为炒币讨论群中常见的消息。有炒币者表示,将降低仓位,也有炒币者表示,会锁仓静待市场变化。

八、区块链在金融交易后结算中的应用

第二,ICO后的代币投机问题。与众筹融资不同,很多ICO发生后,代币就可以有二级市场交易,特别是进入数字加密货币交易所。理论上,如果代币是权益、商品或服务的凭证,其估值应该“锚定”到一些基本面因素上。但现实中,很多代币价格被炒作到远高于基本面的水平。一些代币甚至在ICO之前的预售阶段(称为presale或pre
ICO)就开始炒作了。ICO很难确保投资者适当性。ICO项目处于早期阶段,风险非常高。理论上,ICO应该和众筹融资一样,只向具有一定风险识别和承受能力的合格投资者开放,而且要限定合格投资者的投资金额。但一些ICO项目通过数字加密货币交易所,实际上向社会公众开放。2017年12月,美国证监会叫停了若干ICO项目,就是因为这些项目涉嫌未经批准就向公众发行证券。

其次,项目要在平台上线需要一定费用,这部分费用弹性空间较大。
一般特別火爆的项目,各平台会抢着上,基本不收费;一般性项目,收100万~500万不等,或者代币总量的1%~5%;如果是自家一个生态圈的就象征性收一些。

区块链及相关概念

Benos et al.
和CPMI分析了区块链在金融交易后结算中的应用逻辑和面临的挑战。金融交易后结算主要有3个组成步骤:1.
交易指令管理;2. 清算,也就是计算交易双方的财务义务;3.
结算,也就是最终的资产转移。

第三,ICO扭曲了区块链创业团队的激励机制。代币的二级市场让区块链创业团队持有的代币很快拥有了变现渠道,而此时区块链创业项目可能还停留在白皮书的阶段。相比而言,在风险资本行业,创业者从获得风险资本的投资到IPO,中间的时间要长得多。ICO的快速变现机制,会扭曲区块链创业团队的激励机制。代币持有者在区块链创业项目的治理结构中往往处于比较模糊的地位,缺乏有力措施来确保创业团队与自己的利益长期保持一致。

除了交易手续费和代币上线费的常规盈利方式,“平台币”这一新玩法也是当前的热点,尽管平台“创新”出种种名义,但无法摆脱“变相ICO”的质疑。

●区块链本质上是一个去中心化的分布式数据库。区块链有两项核心属性,1、去中心化。2、数据不可篡改。

中央证券登记机构(Central Security
Depositories,CSDs)在结算中发挥了关键作用,承担了3项主要功能,包括:1.
认证,即公正并受信任地维护已发行证券的记录;2.
结算,即将证券的所有权从卖方转给买方;3.
账目维护,即建立并更新证券的所有权记录。中央证券登记机构有时还承担证券托管、资产服务、融资、报告或证券出借等功能。

最后,在数字加密货币领域,ICO形成了比特币、以太币等“中心货币”与一般代币之间的正反馈机制。ICO募集的一般是比特币、以太币等,这会增加对比特币、以太币等的需求,推高它们的价格;而比特币、以太币等的价格,又往往成为ICO发行的代币估值基准。这样,就在比特币、以太币等与一般代币之间形成了一个相互加强的正反馈机制。这是2017年以来数字加密货币价格普遍上涨的一个重要原因。但一旦比特币、以太币等的价格进入下跌通道,这个正反馈机制也会使一般代币的价格加速下跌。

而且最近,平台币的玩法又有了新的花样。目前很多货币交易所打着“改变‘劣币驱逐良币’的市场乱象”的幌子推出投票上币活动。有点像“百度广告的竞价排名”,上币权交给用户依旧不能筛选出优质项目。最终,市场的乱象或许并没有得到改善。

●区块链是比特币的核心技术,是ICO项目的底层技术,ICO是一个融资方式,比特币可以用来投资ICO,区块链生成的代币是权利凭证。

在金融交易后结算中,一笔交易涉及多个中介机构。每个中介机构都使用自己的系统来处理、发送和接收交易指令、核对数据以及管理差错等,并维护自己的交易记录。每个中介机构使用的数据标也准都不统一。这些都会产生大量成本。

七、中央银行数字货币

《庄家杜均》一文揭示数字货币交易中的做庄象。但在内参君看来,如果一个人坐庄并不可怕,可怕的是一群人联手坐庄。而且文中也提到,庄网自然不止杜均这一张,掌握着核心资源的大佬也不止杜均一个。除了投资机构,各地还出现了不少利益捆绑的圈内联盟,大庄外围形成了不少小庄。积累了大量资本的庄家们织成了无数纵横交错的网络,或是联合投资,或是暗自较量,结果就是核心资源牢牢掌握在少数人手里。

●比特币是目前最知名、市场份额最高的虚拟货币,特点是去中心化、交易记录不可篡改、总量恒定2100万。

区块链应用在金融交易后结算中,主要替代中央证券登记机构的结算和账目维护功能,以及建立并维护共享的、同时化(synchronized)的账本,简化交易对账过程。目前,结算行业讨论在金融交易后结算中引入私有的、有准入限制的区块链系统。其中,每一个节点扮演不同角色并且在读取区块链上信息方面有不同权限,一组受信任的参与者承担验证职能。

中央银行数字货币涉及非常复杂的货币理论问题,全球主要中央银行对这些问题做了很多研究。感兴趣的读者可以参考《中国金融》杂志2016年第17期“央行数字货币研究与探讨”专题收录的文章、CPMI(2015)以及Barrdear和Kumhof(2016)。现对文献中的主要观点总结如下:

如此明目张胆的坐庄行为,在证券交易市好比刀尖上舔血,在币圈的“圈内人”看来却是一种护盘的保证。

●代币,在各类以“区块链”为名的创业项目中,代币在项目中或起支付作用,或起奖励参与人员,维系项目运转的作用,在少数项目中,代币甚至被直接视为项目“股权”。在目前币圈的二级市场中,炒币者炒的是各类项目的代币,项目的“价值”往往体现在该项目的币价上。

区块链可能为金融交易后结算带来的好处包括:1.通过分布式、同时化、共享的证券所有权记录来简化和自动化交易后结算工作,降低交易对账和数据管理成本;2.缩短结算所需时间,减小结算风险敞口;3.因为交易有关信息由交易双方共享,能促进自动清算;4.缩短托管链,使投资者可以直接持有证券,降低投资者承担的法律、运营风险以及中介成本;5.可跟踪性好,透明度高;6.去中心化、多备份能提高系统安全性和抗压性。

第一,在经济内涵上,中央银行数字货币替代的是现钞。中央银行数字货币是中央银行直接对公众发行的电子货币,是中央银行的负债,属于法定货币的一种形态,并可向持有者支付利息。相比而言,现钞的利率总为0。

究其根本,无非是一种跟庄心态在作祟。私募阶段的投资者能以较低的折扣拿到代币,对于公募后的散户有着巨大的成本优势。ICO之前的低价份额掌握在庄家和大户投资者手里承销,为了拿到份额,中小投资者们往往默认让庄家赚大头,自己喝汤。

●ICO(首次公开加密代币发行),本质是一种融资行为,项目负责人通过向不特定的投资者发行加密代币,达到为项目融资的目的。

然而,区块链应用在金融交易后结算中仍面临很多挑战:

第二,在技术手段上,中央银行数字货币不一定采取区块链。分布式账本提供的系统柔韧性和稳定性是中央银行数字货币使用区块链的最主要考虑因素。但以比特币区块链为代表的公有链(节点自由进入和退出)和工作量验证会造成社会资源的浪费(主要是计算能力和耗电量,第九节将讨论此问题)。因此,中央银行数字货币倾向于采取联盟链的形式,由中央银行与某些特定机构共同维护分布式账本。

很多人投资数字货币,其实说是投机更为准确。在无监管的形势下,在信息不对称的情况下,这种投资无疑于是赌博,恰似在刀尖上起舞。

整理:王全浩 新京报记者 王全浩

第一,如何实现认证功能?尽管区块链能保证分布式账本的准确性,但还需有一个受信任的机构来确保已发行证券信息的真实性。

第三,在货币政策方面,中央银行数字货币将提供新的货币政策工具——中央银行通过调节数字货币的供给量和利率来调控宏观经济。此外,中央银行数字货币可以支付负利息,从而在经济危机期间帮助中央银行突破名义利率的零下限(zero
lower
bound),加大货币政策刺激力度。而在纸币仍流通的情况下,负的名义利率则是不可能的,因为老百姓会提取银行存款,囤积纸币。

图片 20

第二,如何实现存管功能?特别是,如何将托管机构和存管机构持有的资产转移到区块链上。一个可行方案是使用电子凭证(digital
token)来代表不在区块链上的资产,但需要一个受信任机构来确保电子凭证与资产之间的对应关系。

第四,在金融稳定方面,中央银行数字货币会对支付清算体系造成较大影响。支付清算将不一定通过二级银行账户体系,可以在中央银行的资产负债表直接进行。因此,中央银行数字货币有助于剥离商业银行在支付体系中的特殊地位以及由此造成的“大而不能倒”问题。但这也可能造成银行存款的不稳定,因为老百姓可能提取银行存款,换成中央银行数字货币。这是英格兰银行2018年1月表示暂不试验中央银行数字货币的一个主要考虑因素。

在区块链“去中心化”的世界中,交易平台却扮演着一个“中心化”的角色。曾发生过的交易平台被盗事件,不仅使用户遭受严重损失,还会引发数字货币价格暴跌。此外,交易平台因为业务极不透明,往往会参与内幕交易,联合坐庄等操纵市场行为,其中的风险不容忽视。

第三,如何实现券款对付(delivery versus
payment,DvP)?这要求区块链能同时处理现金账户。

八、区块链在金融交易后结算中的应用

更可怕的是,有的平台监守自盗。有业内人士向透露,某知名交易平台一方面通过在二级市场操纵价格获利;另一方面通过操纵杠杆交易获利,该平台可提供高达10倍的杠杆,而数字货币本身波动就极大,每日涨跌幅在20%左右很常见,而在币价波动时,该平台振幅明显大大高于其他平台,如此一来,用户极易爆仓,平台则可在杠杆交易中获得更丰厚的回报。

第四,如何确保结算的最终性(settlement
finality)?比如,比特币区块链系统因为分叉的可能性,只能在概率意义上确保结算的最终性(尽管该概率随时间趋向1)。

Benos et al.
(2017)和CPMI(2017)分析了区块链在金融交易后结算中的应用逻辑和面临的挑战。金融交易后结算主要有3个组成步骤:1.
交易指令管理(包括交易验证);2. 清算,也就是计算交易双方的财务义务;3.
结算,也就是最终的资产转移。

这些乱象是国内外很多数字货币交易所的真实写照。

第五,在法律上,区块链上的记录能否构成所有权证明?

中央证券登记机构(Central Security
Depositories,CSDs)在结算中发挥了关键作用,承担了3项主要功能,包括:1.
认证,即公正并受信任地维护已发行证券的记录;2.
结算,即将证券的所有权从卖方转给买方;3.
账目维护,即建立并更新证券的所有权记录。中央证券登记机构有时还承担证券托管、资产服务、融资、报告或证券出借等功能。

乱象丛生、监管缺失

第六,交易匹配和差错管理。区块链在比较不同维度数据、处理合同不匹配和例外情况等方面还面临不少障碍。

在金融交易后结算中,一笔交易涉及多个中介机构。每个中介机构都使用自己的系统来处理、发送和接收交易指令、核对数据以及管理差错等,并维护自己的交易记录。每个中介机构使用的数据标也准都不统一。这些都会产生大量成本。

数字货币交易所路在何方

第七,如何在多方参与验证的情况下,确保交易信息的保密性。一个方案是一个受信任的机构和交易双方才能参加与交易有关的共识机制。另一个方案是区分交易数据和验证所需数据。零知识验证(zero-knowledge
proofs, ZKPs)也是一个可能的解决工具。

区块链应用在金融交易后结算中,主要替代中央证券登记机构的结算和账目维护功能,以及建立并维护共享的、同时化(synchronized)的账本,简化交易对账过程。目前,结算行业讨论在金融交易后结算中引入私有的、有准入限制的区块链系统。其中,每一个节点扮演不同角色并且在读取区块链上信息方面有不同权限,一组受信任的参与者承担验证职能。

据不完全统计,目前全球数字货币交易所约7000家,而很多监管还只是在路上或还没有出发。

第八,运营层面的问题,包括身份管理、系统可拓展性以及与现有流程和基础设施的兼容性(interoperability)。

区块链可能为金融交易后结算带来的好处包括:1.通过分布式、同时化、共享的证券所有权记录来简化和自动化交易后结算工作,降低交易对账和数据管理成本;2.缩短结算所需时间,减小结算风险敞口;3.因为交易有关信息由交易双方共享,能促进自动清算;4.缩短托管链,使投资者可以直接持有证券,降低投资者承担的法律、运营风险以及中介成本;5.可跟踪性好,透明度高;6.去中心化、多备份能提高系统安全性和抗压性。

可以毫不夸张地说,现在平台太多,韭菜根本都不够用了。一个强中心化的数字货币交易所,在没有监管的情况下,野蛮生长是很可怕的一件事情。

与金融交易后结算中类似,区块链应用在一般性资产登记、变更以及交易活动确认、记录和存档等方面,也面临很多挑战。比如,1.如何将区块链外的资产映射到区块链上?2.如何既在操作层面,也在法律意义上,确保区块链外的资产、交易与它们在区块链上的映射、记录保持一致并且同步更新?可以用一个比喻来说明第2个问题的难度。设想一个池塘边长了一朵花(相当于区块链外资产),花在池塘里形成了倒影(相当于区块链外资产在区块链上的映射),池塘里一条鱼咬了花的倒影一口(相当于一笔记录在区块链上的交易)。那么,如何保证现实中的花也被咬了一口(相当于区块链内外一致并同步更新)?3.如何应对差错和例外情形?显然,不可能像数字加密货币那样总以分叉的方式来应对这类情形。以上问题都反映了目前区块链在数字加密货币以外大规模应用面临的普遍挑战。

然而,区块链应用在金融交易后结算中仍面临很多挑战:

似乎赵长鹏也开始意识到这点了。就是币安被黑客攻击的两天前,他在LinkedIn平台发文,讲述了他对加密货币与国家战略之间的关系的洞察。这也是自今年登上福布斯首个数字货币领域富豪榜后他的首次公开发言。

九、数字加密货币的监管

第一,如何实现认证功能?尽管区块链能保证分布式账本的准确性,但还需有一个受信任的机构来确保已发行证券信息的真实性。

在全球各国都在加强对加密货币的监管的情况下,区块链早期创业者也在积极寻求与政府与主流市场的合作共赢。在赵长鹏看来,加密货币和区块链技术成为市场主流只是时间问题。该技术对刺激一个国家的资金、人才、就业、政府税收、行业增长和国家影响力都有积极作用。他认为,各个国家应尽快拥抱区块链技术和加密货币,以期成为世界领先的未来经济体。

数字加密货币的投机将有限的社会资源引导到非生产性领域。一旦投机泡沫破灭,必将对社会财富分配产生不利影响。投机活动还伴随着明显的违规、欺诈甚至违法行为。因此,毫无疑问应该加强监管。此外,数字加密货币是跨越国境的,投机活动也是全球性的,所以应该加强全球监管协调。

第二,如何实现存管功能?特别是,如何将托管机构和存管机构持有的资产转移到区块链上。一个可行方案是使用电子凭证(digital
token)来代表不在区块链上的资产,但需要一个受信任机构来确保电子凭证与资产之间的对应关系。

赵长鹏所表达的观点与马云在阿里巴巴发展早期提出的“电商对资金、人才、就业、政府税收、行业增长的促进”有异曲同工之妙。然而,赵长鹏本次对加密货币区块链技术的优势的提法仍然比较粗略,从电商的发展来看,未来的加密货币和区块链技术有必要有一个创业者和政府都可以接受的监管框架,只有在这样的一个框架下,加密货币的投资者、区块链的创业者才能真正让技术最大程度的造福社会,实现文中所说的积极作用。

生产环节和一级市场

第三,如何实现券款对付(delivery versus
payment,DvP)?这要求区块链能同时处理现金账户。

而且巧合的是,就在昨天美国证监会(SEC)发布公告,宣称现在市面上所有被称为数字货币的交易所都并不能被国家金融法律定义为“交易所”,他们只是模拟了交易所的职能给用户提供了一个购买和交换数字货币的在线工具而已。他们违规的提供了许多ICO出来的数字货币,而且没有收到任何监管。这里包括一些带有存储数字货币资产功能的数字钱包在内,这些拥有数字资产金融功能的工具都没有做过政府的相关金融合规,SEC不会承认他们的合法性。SEC提出,一个被承认的数字货币交易所必须与证券交易所做同样的合规,而且对政府和公众完全披露技术细节和财务风控原则,也应该预留可被审计的保证金。换句话说,如果现在美国的数字交易所需要做合规,唯一的可能就是与现有的金融交易所或者合规机构共同持牌并受监管。

数字加密货币的生产环节需要消耗大量电能,特别是使用工作量证明的数字加密货币。根据Digiconomist网站数据,截至2018年1月18日,比特币区块链一年消耗的电能达427亿度电,相当于秘鲁全国一年的用电量,而且还在快速增长中。考虑到火力发电造成的污染(比如,大量的比特币“矿池”在我国内蒙古,它们消耗掉了大量煤炭燃烧产生的电能),比特币区块链实际上造成了严重的环境污染。根据Digiconomist网站数据,截至2018年1月18日,比特币区块链一年的碳耗用量或“碳足迹”达2092万吨。2018年1月,我国政府要求境内挖矿企业有序退出。

第四,如何确保结算的最终性(settlement
finality)?比如,比特币区块链系统因为分叉的可能性,只能在概率意义上确保结算的最终性(尽管该概率随时间趋向1)。

同时SEC提出,会继续对有面对美国人的ICO,数字货币交易所,数字钱包等数字资产金融相关实体和个人进行深入调查。

第六节已指出,部分ICO项目涉嫌非法证券活动,这将成为ICO监管的重点。2017年12月11日,美国证监会主席Jay
Clayton在一封公开信中认为一些ICO具有证券发行的特征。

第五,在法律上,区块链上的记录能否构成所有权证明?

其实摆在数字货币交易所面前的只有两条路可以走:一条是开发一个真正的去中心化交易平台,但目前的技术还很难满足这个要求;另一条路就是国家监管介入,而且这也是目前唯一之路。

流通环节和二级市场

第六,交易匹配和差错管理。区块链在比较不同维度数据、处理合同不匹配和例外情况等方面还面临不少障碍。

正在召开的全国两会上,全国政协委员、中国工程院院士、湖南商学院院长陈晓红带来7份提案,其中,区块链技术是她重点关注的领域之一。她认为,区块链要监管好,更要利用好。

数字加密货币交易所在全球范围内广泛分布。比如,CoinMarketCap网站就跟踪了400家提供比特币交易服务的交易所。交易所为数字加密货币提供了流动性。一旦在交易所挂牌,数字加密货币的价格一般会有明显上涨,这本质上是流动性溢价效应——在其他条件一样的情况下,流动性越好,预期收益率越低,相应地,当前价格越高。比如,2017年12月,Coinbase上线比特币现金交易就对比特币现金价格起到了这种作用。除了交易场所扩大以外,数字加密货币的流动性溢价效应还来自交易工具的多样化。第二节分析了比特币期货和比特币ETF的影响。美国很多机构申请发行比特币ETF,但均被美国证监会驳回。

第七,如何在多方参与验证的情况下,确保交易信息的保密性。一个方案是一个受信任的机构和交易双方才能参加与交易有关的共识机制。另一个方案是区分交易数据和验证所需数据。零知识验证(zero-knowledge
proofs, ZKPs)也是一个可能的解决工具。

“现在是概念炒得多,也比较热。但是真正落地到实际(推广应用)的还很少。”陈晓红提出了关于促进区块链技术健康发展的五点建议:一是制定和完善相关法律法规,提升监管水平;二是出台区块链技术与应用标准,规范相关技术与应用的发展;三是制定区块链技术及产业发展专项战略规划,推动区块链与大数据、人工智能等国家战略相结合;四是推动区块链技术的应用,建设一批具有带动力的示范工程;五是推进国内外行业相互渗透与合作。

数字加密货币交易所助长了投机活动,自身也承担了很高风险。第一,与ICO一样,数字加密货币交易所对开户者基本没有投资者适当性检查,而且很多数字加密货币交易所允许匿名账户。第二,杠杆投机问题。部分数字加密货币交易所为投资者提供杠杆,这会放大数字加密货币的价格波动。一旦数字加密货币出现普遍而大幅的下跌,高杠杆叠加上数字加密货币交易的高成本、高耗时会通过正反馈机制进一步放大下跌趋势。第三,市场操纵问题。很多数字加密货币的持有量非常集中。比如,大约40%的比特币由1000人持有,ICO和分叉币的“预挖”机制也会造成这些代币持有的集中化。再加上数字加密货币交易所没有像证券交易所那样的信息披露制度,使得市场操纵成为可能。Gandal
et al. 发现了2013年2月-9月之间Mt Gox交易所上的比特币价格操纵。

第八,运营层面的问题,包括身份管理、系统可拓展性以及与现有流程和基础设施的兼容性(interoperability)。

陈晓红认为,应该设立区块链统筹发展部门,引导建设国家级区块链联盟,提供区块链应用技术咨询培训等公共服务建设一批示范工程。

市场操纵的典型手法是(所谓的 “pump and dump”
),若干数字加密货币持有大户共谋,将价格拉升,吸引散户投资者进入,然后大户集中减持,没有
“逃顶”
的散户投资者就会遭遇损失。第四,流动性风险问题。因为在区块链上确认交易需要的时间非常长,很多数字加密货币交易所实际上维护了一个
“货币池” ,部分交易就发生在 “货币池”
里,而非在区块链上。这些数字加密货币交易所就承担了显著的流动性风险。第五,数字加密货币交易所遭遇黑客攻击、客户资产被盗乃至破产倒闭等事件已多次发生。

与金融交易后结算中类似,区块链应用在一般性资产登记、变更以及交易活动确认、记录和存档等方面,也面临很多挑战。比如,1.如何将区块链外的资产(包括实物资产)映射到区块链上?2.如何既在操作层面,也在法律意义上,确保区块链外的资产、交易与它们在区块链上的映射、记录保持一致并且同步更新?可以用一个比喻来说明第2个问题的难度。设想一个池塘(相当于区块链)边长了一朵花(相当于区块链外资产),花在池塘里形成了倒影(相当于区块链外资产在区块链上的映射),池塘里一条鱼咬了花的倒影一口(相当于一笔记录在区块链上的交易)。那么,如何保证现实中的花也被咬了一口(相当于区块链内外一致并同步更新)?3.如何应对差错和例外情形?显然,不可能像数字加密货币那样总以分叉的方式来应对这类情形。以上问题都反映了目前区块链在数字加密货币以外大规模应用面临的普遍挑战。

数字货币交易所之痛,是每个炒币人的痛,更是区块链发展之痛。希望监管政策早日出台,还投资者一个安全的投资环境。

数字加密货币因为具有匿名性,一开始就与非法交易或灰色交易有关系。早期的“丝绸之路”网站就是一个典型例子。2017年12月,《经济学人》杂志报道加州的大麻种植者计划推出一种代币PerksCoin。PerksCoin既能帮助他们不受银行影响而开展交易,而且在加州山火袭来时比现金、黄金等更安全。数字加密货币客观上为ISIS恐怖融资提供了助力。数字加密货币也被用来绕开资本管制。

九、数字加密货币的监管

来源:链内参

综上,在数字加密货币的流通环节和二级市场应该加强的监管措施包括:1.
针对数字加密货币钱包、交易所的“了解你的客户”、反洗钱和反恐融资等要求;2.对数字加密货币交易的征税;3.投资者适当性要求;4.打击欺诈和市场操纵;5.数字加密货币与法定活动的兑换环节,这是监管当局最应该也是最有能力加强监管的领域。但正如Rogoff指出的,这个领域的监管需要加强全球协调,只要存在像日本这样对数字加密货币交易所很宽容的国家,客观上就会为基于数字加密货币的非法交易提供“通道”。

数字加密货币的投机将有限的社会资源引导到非生产性领域。一旦投机泡沫破灭,必将对社会财富分配产生不利影响。投机活动还伴随着明显的违规、欺诈甚至违法行为。因此,毫无疑问应该加强监管。此外,数字加密货币是跨越国境的,投机活动也是全球性的,所以应该加强全球监管协调。

全球监管协调

(一)生产环节和一级市场

我国对数字加密货币采取了非常审慎也很有必要的监管。我国2017年8月份整顿数字加密货币交易所和ICO以后,很多数字加密货币交易转入场外。2018年1月,我国政府进一步叫停数字加密货币的场外交易和“出海转内销”。

数字加密货币的生产环节需要消耗大量电能,特别是使用工作量证明的数字加密货币。根据Digiconomist网站数据,截至2018年1月18日,比特币区块链一年消耗的电能达427亿度电,相当于秘鲁全国一年的用电量,而且还在快速增长中。考虑到火力发电造成的污染(比如,大量的比特币“矿池”在我国内蒙古,它们消耗掉了大量煤炭燃烧产生的电能),比特币区块链实际上造成了严重的环境污染。根据Digiconomist网站数据,截至2018年1月18日,比特币区块链一年的碳耗用量或“碳足迹”达2092万吨。2018年1月,我国政府要求境内挖矿企业有序退出。

然而,很多国家对数字加密货币的监管非常薄弱,特别是日本和韩国。2017年4月,日本通过立法确定了比特币的法定货币地位(legal
tender)。日本也是全球对数字加密货币交易所最宽容的国家,截至2017年底共发放了15张牌照。韩国在加强数字加密货币监管上则面临着民众的反弹,已经演化成了一个政治问题。截至2018年1月16日,超过21万的韩国民众签名请愿,希望政府停止对数字加密货币的整顿。

第六节已指出,部分ICO项目涉嫌非法证券活动,这将成为ICO监管的重点。2017年12月11日,美国证监会主席Jay
Clayton在一封公开信中认为一些ICO具有证券发行的特征。

美国政府各部门目前对数字加密货币监管还没有形成统一立场。美国财政部主要关心数字加密货币引起的逃税和非法交易等问题。美国证监会对ICO和比特币ETF都非常谨慎。美国商品期货委员2017年12月允许CBOE和CME两大交易所通过自证证明程序(self-certificate)上线比特币期货以后,受到了北美证券管理协会、期货工业协会等行业组织的质疑,计划2018年1月31日召开专门会议讨论自证证明程序。

(二)流通环节和二级市场

2018年1月,德国和法国计划在3月份G20峰会上提出关于比特币监管的建议。后续进展还有待观察。

数字加密货币交易所在全球范围内广泛分布。比如,CoinMarketCap网站就跟踪了400家提供比特币交易服务的交易所。交易所为数字加密货币提供了流动性。一旦在交易所挂牌,数字加密货币的价格一般会有明显上涨,这本质上是流动性溢价效应——在其他条件一样的情况下,流动性越好,预期收益率越低,相应地,当前价格越高。比如,2017年12月,Coinbase上线比特币现金交易就对比特币现金价格起到了这种作用。除了交易场所扩大以外,数字加密货币的流动性溢价效应还来自交易工具的多样化。第二节分析了比特币期货和比特币ETF的影响。美国很多机构申请发行比特币ETF,但均被美国证监会驳回。

十、总结

数字加密货币交易所助长了投机活动,自身也承担了很高风险。第一,与ICO一样,数字加密货币交易所对开户者基本没有投资者适当性检查,而且很多数字加密货币交易所允许匿名账户。第二,杠杆投机问题。部分数字加密货币交易所为投资者提供杠杆,这会放大数字加密货币的价格波动。一旦数字加密货币出现普遍而大幅的下跌,高杠杆叠加上数字加密货币交易的高成本、高耗时(具体见第二节)会通过正反馈机制进一步放大下跌趋势。第三,市场操纵问题。很多数字加密货币的持有量非常集中。比如,大约40%的比特币由1000人持有,ICO和分叉币的“预挖”机制也会造成这些代币持有的集中化。再加上数字加密货币交易所没有像证券交易所那样的信息披露制度,使得市场操纵成为可能。Gandal
et al. (2018)发现了2013年2月-9月之间Mt
Gox交易所上的比特币价格操纵。

毋庸置疑,区块链很有应用前景,但在数字加密货币以外大规模应用还面临很多重大挑战。也许要等投机狂潮退去后,市场注意力才能回到这些挑战上面。但不管市场是狂热还是冷寂,基础问题研究自有其内在价值。除了前文讨论的九个问题外,我认为数字加密货币和区块链金融的下一步发展还受以下问题的影响:

市场操纵的典型手法是(所谓的 “pump and
dump”
),若干数字加密货币持有大户共谋,将价格拉升,吸引散户投资者进入,然后大户集中减持,没有
“逃顶”
的散户投资者就会遭遇损失。第四,流动性风险问题。因为在区块链上确认交易需要的时间非常长,很多数字加密货币交易所实际上维护了一个
“货币池” ,部分交易就发生在 “货币池”
里,而非在区块链上。这些数字加密货币交易所就承担了显著的流动性风险。第五,数字加密货币交易所遭遇黑客攻击、客户资产被盗乃至破产倒闭等事件已多次发生。

第一,交易成本问题,主要来自运行区块链共识机制的成本。根据Digiconomist网站数据,目前每产生一个比特币区块,需要运行1.18*10^22次哈希运算。考虑到哈希函数作为随机预言(random
oracle)的性质,比特币区块的产生过程,相当于掷一个有1.18*10^22面的骰子,直到掷出某一特定的面为止。运行共识机制是否一定需要这么高的成本?我认为不一定。首先,设想目前比特币区块链中所有“矿工”均同意将自己的算力削减到相当于当前算力1%的水平。因为比特币的供给由算法事先确定,削减算力不会影响新区块的产生速度和比特币区块链的性能。这样看来,算力的攀升更像是“囚徒困境”驱动下的“军备竞争”。如果有某种协调机制进行“裁减军备”,就能实现帕累托改进。其次,与比特币使用公有链不同,中央银行数字货币和金融交易后结算均倾向于使用联盟链或私有链,由一些受信任的参与者来运行共识机制,相当于将外部信任关系引入区块链共识机制中。相对于完全从零开始构建共识,这样做能节约不少成本。最后,存在低成本的共识机制。比如,Chen和Micali提出的基于密码抽签(cryptographic
sortition)和拜赞庭协议的Algorand区块链系统。尽管区块链共识机制设计不在本文讨论范围内,但需要指出的是,市场演进一直是向交易成本低的方向,而非相反。

数字加密货币因为具有匿名性,一开始就与非法交易或灰色交易有关系。早期的“丝绸之路”网站就是一个典型例子。2017年12月,《经济学人》杂志报道加州的大麻种植者计划推出一种代币PerksCoin。PerksCoin既能帮助他们不受银行影响而开展交易,而且在加州山火袭来时比现金、黄金等更安全。数字加密货币客观上为ISIS恐怖融资提供了助力。数字加密货币也被用来绕开资本管制。

第二,治理结构问题。区块链系统即使一开始定位于去中心化,但随着时间推移,参与者们会基于自身的利益立场,结成不同的利益群体,并形成区块链系统内部的非正式治理结构。非正式治理结构的产生,一定程度上是为弥补区块链系统中算法或规则在设计上的不足,但实际效果仍有待时间检验和个案分析。

综上,在数字加密货币的流通环节和二级市场应该加强的监管措施包括:1.
针对数字加密货币钱包、交易所的“了解你的客户”(KYC)、反洗钱和反恐融资等要求;2.对数字加密货币交易的征税;3.投资者适当性要求;4.打击欺诈和市场操纵;5.数字加密货币与法定活动的兑换环节,这是监管当局最应该也是最有能力加强监管的领域。但正如Rogoff(2017)指出的,这个领域的监管需要加强全球协调,只要存在像日本这样对数字加密货币交易所很宽容的国家,客观上就会为基于数字加密货币的非法交易提供“通道”。

(三)全球监管协调

我国对数字加密货币采取了非常审慎也很有必要的监管。我国2017年8月份整顿数字加密货币交易所和ICO以后,很多数字加密货币交易转入场外。2018年1月,我国政府进一步叫停数字加密货币的场外交易和“出海转内销”。

然而,很多国家对数字加密货币的监管非常薄弱,特别是日本和韩国。2017年4月,日本通过立法确定了比特币的法定货币地位(legal
tender)。日本也是全球对数字加密货币交易所最宽容的国家,截至2017年底共发放了15张牌照。韩国在加强数字加密货币监管上则面临着民众的反弹,已经演化成了一个政治问题。截至2018年1月16日,超过21万的韩国民众签名请愿,希望政府停止对数字加密货币的整顿。

美国政府各部门目前对数字加密货币监管还没有形成统一立场。美国财政部主要关心数字加密货币引起的逃税和非法交易等问题。美国证监会对ICO和比特币ETF都非常谨慎。美国商品期货委员2017年12月允许CBOE和CME两大交易所通过自证证明程序(self-certificate)上线比特币期货以后,受到了北美证券管理协会(NASAA)、期货工业协会(FIA)等行业组织的质疑,计划2018年1月31日召开专门会议讨论自证证明程序。

2018年1月,德国和法国计划在3月份G20峰会上提出关于比特币监管的建议。后续进展还有待观察。

十、总结

毋庸置疑,区块链很有应用前景,但在数字加密货币以外大规模应用还面临很多重大挑战。也许要等投机狂潮退去后,市场注意力才能回到这些挑战上面。但不管市场是狂热还是冷寂,基础问题研究自有其内在价值。除了前文讨论的九个问题外,我认为数字加密货币和区块链金融的下一步发展还受以下问题的影响:

第一,交易成本问题,主要来自运行区块链共识机制的成本。根据Digiconomist网站数据,目前每产生一个比特币区块,需要运行1.18*10^22次哈希运算。考虑到哈希函数作为随机预言(random
oracle)的性质,比特币区块的产生过程,相当于掷一个有1.18*10^22面的骰子,直到掷出某一特定的面为止。运行共识机制是否一定需要这么高的成本?我认为不一定。首先,设想目前比特币区块链中所有“矿工”均同意将自己的算力削减到相当于当前算力1%的水平。因为比特币的供给由算法事先确定(见第一节),削减算力不会影响新区块的产生速度和比特币区块链的性能。这样看来,算力的攀升更像是“囚徒困境”驱动下的“军备竞争”。如果有某种协调机制进行“裁减军备”,就能实现帕累托改进。其次,与比特币使用公有链不同,中央银行数字货币和金融交易后结算均倾向于使用联盟链或私有链(见第七、八节),由一些受信任的参与者来运行共识机制,相当于将外部信任关系引入区块链共识机制中。相对于完全从零开始构建共识,这样做能节约不少成本。最后,存在低成本的共识机制。比如,Chen和Micali(2017)提出的基于密码抽签(cryptographic
sortition)和拜赞庭协议的Algorand区块链系统。尽管区块链共识机制设计不在本文讨论范围内,但需要指出的是,市场演进一直是向交易成本低的方向,而非相反。

第二,治理结构问题。区块链系统即使一开始定位于去中心化,但随着时间推移,参与者们会基于自身的利益立场,结成不同的利益群体,并形成区块链系统内部的非正式治理结构(对比特币区块链内治理结构感兴趣的读者可以参考《财经》杂志2017年11月2日报道: )。非正式治理结构的产生,一定程度上是为弥补区块链系统中算法或规则在设计上的不足,但实际效果仍有待时间检验和个案分析。

 2018年1月22日,第一稿完成于麻州剑桥

参考文献

[1] 谢平、邹传伟、刘海二,《互联网金融手册》,中国人民大学出版社2014年4月出版。

[2] Barrdear, John, and Michael Kumhof, 2016, “The
Macroeconomics of Central Bank Issued Digital Currencies”, Staff Working
Paper No. 605, Bank of England.

[3] Benos, Evangelos, Rodney Garratt, and Pedro
Gurrola-Perez, 2017, “The economics of distributed ledger technology for
securities settlement”, Staff Working Paper No. 670, Bank of
England.

[4] Chen, Jing, and Silvio Micali, 2017,
“Algorand”, working paper ()

[5] Committee on Payments and Market Infrastructures
(CPMI), 2015, “Digital Currencies”, Bank for International
Settlements(BIS).

[6] Committee on Payments and Market Infrastructures
(CPMI), 2017, “Distributed Ledger Technology in Payment, Clearing and
Settlement: An Analytical Framework”, Bank for International
Settlements(BIS).

[7] Caves, Richard E., Jeffrey A. Frankel, and
Ronald W. Jones, 2006, World Trade and Payments: An Introduction (10th
Edition). Prentice Hall.

[8] Gandal, Neil, JT Hamrick, Tyler Moore, and Tali
Oberman, 2018, “Price Manipulation in the Bitcoin Ecosystem”, Journal of
Monetary Economics, forthcoming.

[9] Hayek, Friedrich, 1976, The Denationalization
of Money. Institute of Economic Affairs.

[10] Rogoff, Kenneth, 2017, “Crypto-Fool’s Gold?”,
Project Syndicate, Oct. 9, 2017.

[11] Scherbina, Anna, 2013, “Asset Price Bubbles: A
Selective Survey”, IMF Working Paper, WP/13/45.

[12] Schiller, Robert, 2017, “What is Bitcoin Really
Worth? Don’t Even Ask”, New York Times, Dec. 15, 2017.

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